Cifras al 310308- Cifras en Millones Activos: 4.512.565; Pasivos: 166.100 Patrimonio: 4.346.465 Utilidad Operacional:7.387; Utilidad Neta:1.597

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Erika Bibiana Trujillo Peña

etrujillo@brc.com.co

Martha Lucia Muñoz Ramirez

mlmunoz@brc.com.co

(571) - 236-2500 / 623-6581

Fecha de Comité: 12 de Junio de 2008

Acta No 100

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BONOS ORDINARIOS PORTAFOLIO DE INVERSIONES SURAMERICANA S. A.

BRC INVESTOR SERVICES S. A. REVISIÓN

PERIODICA

2008

BONOS ORDINARIOS PORTAFOLIO DE INVERSIONES

SURAMERICANA S. A.

AAA

Cifras al 31/03/08- Cifras en Millones Activos: $4.512.565; Pasivos: $166.100

Patrimonio: $4.346.465

Utilidad Operacional:$7.387; Utilidad Neta:$1.597

Historia de la Calificación:

Revisión Extraordinaria 2007: AAA (Triple A) Revisión Anual 2007: AAA(Triple A)

Revisión Anual 2006: AAA (Triple A) Revisión Anual 2005: AAA (Triple A) Revisión Anual 2004: AA+ (Doble A Más)

La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros auditados para los años 2004, 2005, 2006, 2007 y marzo 31 de 2.008 del emisor Portafolio de Inversiones Suramericana S. A., de su accionista mayoritario Suramericana de Inversiones S. A., de los flujos de caja proyectados para la emisión y las tensiones a que fueron sometidos por parte de BRC Investor Services S. A.

Características de los títulos:

Títulos: Bonos Ordinarios

Emisor: Portafolio de Inversiones Suramericana S. A. Monto Emitido: $150.000’000.000

Saldo por Pagar: $43.489.000.000 Vencimiento: Agosto de 2009

Intereses: Pago trimestral vencido. DTF + 2.5% T.V., DTF + 2.75% T.V., DTF + 3% T.V.

Garantía: Compromiso irrevocable de capitalización, suscrito por Suramericana de Inversiones S. A., para suplir déficit de caja del emisor, con acción directa por parte del Representante de los Tenedores de Bonos.

Administrador: DECEVAL S. A.

1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN

El Comité Técnico de BRC Investor Services S. A. asignó la calificación de AAA (Triple A), en Grado de Inversión a la emisión de Bonos Ordinarios de Portafolio de Inversiones Suramericana S. A. Las principales consideraciones sobre las cuales se fundamenta la presente calificación son las siguientes:

Portafolio de Inversiones Suramericana S.A. (en adelante Portafolio) presenta una sólida estructura financiera caracterizada por un flujo de caja consistente y en constante crecimiento debido al desempeño de los dividendos que ofrecen las inversiones en compañías subsidiarias. Entre diciembre de 2006 y diciembre del 2007 estos crecieron un 11%, ascendiendo a la suma de $95.745 millones, los cuales representan cerca 80% de los ingresos operacionales de Portafolio. Los otros ingresos corresponden a utilidad por método de participación (12%) e intereses provenientes de portafolios líquidos (7%). En efecto, la cobertura de los ingresos del flujo de caja sobre el servicio de la deuda se ha mantenido

por encima de 1.5, siendo de 1.57X para el 2.007 frente a 2.1X observado en el año 2006, y 1.81X en el año 2005.

Para el año 2.008 hay una expectativa de incremento de los dividendos recibidos, por el buen desempeño financiero proyectado en las compañías donde Portafolio mantiene sus inversiones. Dentro de estas, las inversiones mas representativas que le generan un constante flujo de dividendos están: Bancolombia, Inversiones Argos, Grupo Nacional de Chocolates y Protección. En el caso de las compañías controladas se prevé un fortalecimiento de su patrimonio y mayores utilidades netas, como resultado de las inversiones estratégicas realizadas durante el 2007. Sobresalen en este grupo las inversiones en el sector seguros y seguridad social como Inversura y sus Filiales.

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inversiones sobresalen: sector financiero, seguros y seguridad social, así como el sector de alimentos, el sector de cementos y otros. Todas estas inversiones se encuentran en empresas que forman parte del denominado Grupo Empresarial Antioqueño (GEA), grupo económico de gran trayectoria en el país durante los últimos 30 años.

Como consecuencia de las expectativas favorables de sus inversiones, Portafolio proyecta un flujo de dividendos con un crecimiento promedio de 9% para los próximos cuatro años, resultado de una estructura de ingresos que le otorga cada una de sus subsidiarias en el ejercicio de sus actividades económicas y financieras. En los diversos escenarios de tensión formulados por la Calificadora se proyectan crecimientos de dividendos por debajo de los comportamientos históricos. Estos flujos de caja resultantes muestran la excelente capacidad de cubrir las obligaciones derivadas de la presente emisión. Los resultados indican una consistencia adecuada entre las coberturas y el nivel de calificación asignado.

Es importante resaltar la continuidad de las estrategias encaminadas a direccionar las empresas del GEA hacia su objetivo de negocio, lo cual le ha permitido consolidar sus inversiones en empresas rentables con expectativas de expansión en mercados internacionales. El foco de los negocios se ha reestructurado fundamentalmente en tres áreas: de seguros, de seguridad social y de servicios financieros. Todas estas modificaciones han propiciado una estructura societaria más clara entre las distintas entidades, además de la focalización y posterior consolidación de empresas (mediante la fusión o escisión) dedicadas individualmente a la administración de portafolios.

En línea con la anterior estrategia durante el 2007 se fusionaron Portafolio y Suramericana de Construcciones S.A. con el objetivo de optimizar y lograr una mayor eficiencia en la administración de las inversiones en las que ambas sociedades participaban. Como consecuencia de ello,

Portafolio también se fortaleció patrimonialmente debido a la recepción de un grupo de inversiones que generaron importantes valorizaciones, alcanzando un patrimonio cercano a los $4.8 billones. Igualmente, se incrementó el nivel de activos a $4.9 billones y se mejoró el perfil de la deuda, al pasar de representar el 4.43% del patrimonio en diciembre del 2006 al 2.66% en diciembre del 2007.

Es importante recordar que de una emisión inicial de $150.000 millones, el saldo en circulación actual de los

Bonos Ordinarios Portafolio de Inversiones Suramericana S.A. asciende a la suma de $43.489 millones con vencimiento en agosto de 2009. Suramericana de Inversiones S.A. es poseedora del 39% de este saldo, es decir $17.450 millones.

Esta emisión cuenta desde el principio con una garantía otorgada por los accionistas mayoritarios

de Suramericana de Inversiones S.A. y Suramericana de Construcciones S.A., garantía que debido al proceso de fusión entre Portafolio y Suramericana de Construcciones S.A. se modificó para que Suramericana de Inversiones S.A. se constituyera en el único responsable de la Promesa de Capitalización. Este convenio garantiza que en el evento en que Portafolio presente un déficit en su flujo de caja, Suramericana se compromete a capitalizar a Portafolio para que pueda cumplir con los pagos de capital e intereses de la presente emisión. La Calificadora pondera como un factor positivo la existencia de esta garantía, en la medida en que los flujos de caja de la compañía garante demuestran también estabilidad y suficiencia para cubrir el servicio de estas obligaciones1.

Suramericana de Inversiones S.A. es una compañía holding del Grupo empresarial Antioqueño (GEA), creada para mantener la participación del Grupo en diferentes compañías y sectores, que cuenta con una sólida estructura de capital y de patrimonio, soportada por un nivel de activos superior a los $10.30 billones y un patrimonio de $10.06 billones. El pasivo participa en proporción al patrimonio en un 3.15% en diciembre de 2007, y está representado fundamentalmente en obligaciones financieras contratadas con el fin de apoyar a Suramericana de Seguros, Suramericana de Seguros de Vida y Suratep para la adquisición de Agrícola de Seguros. Los recursos los proporcionó Suramericana de Inversiones S.A. a modo de préstamo hacia estas tres compañías.

Suramericana de Inversiones S.A. presentó en el ejercicio de 2007 un nivel de utilidades inferior en un 25.2% al correspondiente para el año 2006, pasando de $333.520 millones a $249.498 millones. Este comportamiento se explica por la reducción del 35% en los ingresos operacionales, atribuida a la disminución de los ingresos por método de participación (54.2%) como consecuencia del desempeño que tuvieron las compañías de seguros y seguridad social a causa del comportamiento poco favorable de los precios de las acciones en la Bolsa de Valores y por el alto costo de las inversiones en que incurrió para el desarrollo e incremento de la competitividad de sus empresas filiales.

Es importante tener presente que aunque se presentó una reducción en las utilidades de Suramericana de Inversiones S.A., al igual que en Portafolio, la mayor fortaleza de esta(s) Compañía(s) está constituida por la solidez de sus activos, los cuales están representados por inversiones en compañías de amplia trayectoria que se encuentran en proceso de expansión y que

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tradicionalmente han sido rentables. Esto adquiere mayor validez si se tiene en cuenta que el saldo en circulación de los bonos más los intereses representan el 0.7% del total de los activos de Suramericana de Inversiones S.A. y el 1.5% sobre el total de activos de Portafolio.

Por otra parte, en caso de presentarse un desmejoramiento en el flujo de caja de Suramericana de Inversiones o de Portafolio, que pueda comprometer el pago de la presente emisión de títulos, el portafolio de inversiones de estas compañías se constituye en una fuente de pago adicional, dado que están compuestos de acciones de alta bursatilidad y por ende, de fácil realización.

Tales títulos corresponden a acciones de empresas como Inversiones Argos, Inversiones Nacional de Chocolates, Bancolombia y Protección entre otras. Sin embargo, la posibilidad de que la entidad emisora (Portafolio) llegue a un escenario de esta naturaleza es muy baja.

Finalmente, vale la pena resaltar que Suramericana de Inversiones S.A. y sus sub-Holding poseen una unidad de caja, que le permiten tomar acciones que mejoran la probabilidad de ejecutar rápidamente planes de adquisiciones en sectores objetivo, lograr la mayoría accionaría en compañías estratégicas, recomponer perfiles de deuda facilitando el traspaso de flujos cuando sea necesario (sin incurrir en intereses) o realizar inversiones en proyectos específicos dentro de las compañías subsidiarias. Gracias a este elemento Suramericana ofrece garantía a sus subsidiarias, como en el caso de Portafolio, o ella misma se endeuda para transferir capital a sus subordinadas.

2. EMISOR

Portafolio de Inversiones Suramericana S.A., es una sub-holding de Suramericana de Inversiones S.A., creada con el objetivo de realizar una emisión por $150.000 millones en bonos ordinarios para lograr la capitalización de algunas de las instituciones financieras del GEA en 1.998. Esta holding realiza inversiones permanentes controlantes y no controlantes, así como de renta variable negociable. La política actual es no apalancarse en el corto plazo para adquirir o administrar este tipo de inversiones.

Tabla No.1 - Composición accionaria de Portafolio de Inversiones Suramericana S.A. a marzo de 2008.

ACCIONISTAS % Acciones

SURAMERICANA DE INVERSIONES S.A. 99.62% SURAMERICANA DE SEGUROS DE VIDA 0.37% Otras personas Naturales <0.01%

Fuente: Portafolio de Inversiones Suramericana S.A.

Debido al proceso de fusión entre Portafolio y Suramericana de Construcciones, la composición accionaria de Portafolio se modificó quedando como accionista mayoritario Suramericana de Inversiones S.A. (99.62%). Actualmente

Portafolio se encuentra realizando las gestiones pertinentes para que la composición accionaria de Suramericana sea de 95% y se ajuste a los requerimientos de ley.

Las utilidades de Portafolio disminuyeron un 47.05% entre diciembre de 2006 y 2007, al pasar de $213.733 millones a $113.182 millones. Este hecho se explica fundamentalmente por la reducción presentada en el rubro de los ingresos de utilidades por método de participación debido a la reducción de las utilidades de algunas de las compañías del sector seguros y seguridad social como consecuencia del desempeño poco favorable en el mercado de renta variable y renta fija en el año 2007. Portafolio mantiene inversiones en Inversura y sus Filiales entre estas Suratep, IPS Punto Salud, la Positiva en Perú y Suramericana BVI Corp.

A su vez, los ingresos por venta de inversiones también disminuyeron considerablemente por la pérdida causada y esperada en la venta de las inversiones en Enka, debido a la diferencia presentada entre el valor de la acción en libros y el precio de la acción inscrito en bolsa. La estrategia adoptada por esta compañía era inscribirla en bolsa a fin de darle liquidez y convertir los pasivos en acciones, aunque inicialmente representará una pérdida. El porcentaje de participación de Portafolio en Enka antes de la emisión de acciones era de 7.09%, actualmente posee una participación muy baja del 0.08%.

Igualmente, la liquidación de la participación total (63.52%) de Portafolio en el P.A. Corfinversiones2 no le significó

aporte a los ingresos por este concepto en la misma proporción a la presentada en el año 2006. Estos dos hechos contribuyeron con la disminución del 102% en el rubro de ingresos por utilidad en venta de inversiones.

Grafico No.1 - Composición ingreso operacionales de Portafolio (Millones de Pesos)

-50,000 0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000

2004 2005 2006 2007

Dividendos Intereses

Utilidad por método de participación, neto Utilidad en venta de inversiones, neto Valoración precios de mercado, neto Utilidad cuentas en participación Reintegro provisión de inversiones

Fuente: Portafolio de Inversiones Suramericana S.A.

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No obstante, la reducción presentada en los ingresos, es importante destacar el positivo comportamiento presentado en el rubro de los dividendos, los cuales crecieron un 11% entre diciembre de 2006 y 2007, gracias al incremento de los derechos sobre las utilidades repartidas en las compañías no controladas. Dentro de las compañías donde Portafolio mantiene sus inversiones y que le generan dividendos sobresalen: Bancolombia, Inversiones Argos, Grupo Nacional de Chocolates, Protección, entre otras. Es de anotar que con la fusión de Portafolio y Construcciones se esperaba un aporte de $2.132 millones de dividendos provenientes de Construcciones, expectativa que fue cumplida con un aporte mayor a la suma inicialmente proyectada.

Grafico No.2 - Composición por sector de las inversiones de Portafolio

Financiero 52.3% Seguros y

Seguridad Social 9.7%

Cemento 20.1%

Alimentos 16.1%

Otros 1.8%

Fuente: Portafolio de Inversiones Suramericana S.A.

Dentro de las inversiones de Portafolio en el sector financiero se destaca el Grupo Financiero Bancolombia, calificado por BRC Investor Services S.A. con BRC 1+ (deuda a corto plazo) y AAA (deuda alargo plazo) por su fortaleza financiera y patrimonial, que se refleja en su liderazgo en el mercado colombiano por nivel de activos, ingresos y patrimonio, además por el proceso de internacionalización que lleva a cabo con la adquisición de Banagrícola, el conglomerado financiero más importante de El Salvador. Bancolombia es la institución financiera más grande del país por nivel patrimonial al alcanzar la suma de $5,07 billones a diciembre de 2007. La utilidad del Banco aumentó un 31.1% entre diciembre de 2006 y 2007, arrojando como resultado una ganancia de $804.260 millones. El proyecto de distribución de utilidades del ejercicio 2007, contempla la distribución de un dividendo trimestral de $142 por acción, para un total de $568 por año, lo que representa un incremento de 6,77% sobre el dividendo pagado en el año 2007. Las proyecciones indican que Portafolio recibiría por concepto de dividendos cerca de $80.000 millones en el 2008.

Esto permite anticipar que el flujo de ingresos de Portafolio por concepto de dividendos provenientes de Bancolombia aumentará durante el 2008, y hacia futuro se espera se mantenga esta tendencia dadas las favorables expectativas de crecimiento del Banco.

Inversiones Argos es otra de las compañías donde Portafolio mantiene inversiones, que tuvo un resultado satisfactorio

durante el 2007. Sus ingresos operacionales ascendieron a $3,8 billones. De estos ingresos una participación importante corresponde a las ventas nacionales, las cuales durante el 2007 tuvieron una dinámica superior a la registrada en el 2006. Igualmente, las ventas externas han ido consolidando su participación especialmente en el mercado de los Estados Unidos, donde Cementos Argos (Filial de Inversiones Argos) se mantuvo como el sexto proveedor de la industria; así mismo en Latinoamérica continúa expandiendo su mercado. El EBITDA presentó un crecimiento del 8,3% con respecto al año anterior. La utilidad neta de la Compañía estuvo por encima de $165.000 millones, con un aumento del 7,8% frente al 2006.

Aunque las perspectivas indican una moderación en la dinámica del sector de la construcción en Colombia durante el presente año se prevén resultados positivos a futuro para Argos, como consecuencia de la consolidación de sus planes de expansión, los cuales ya se reflejan en el crecimiento de 203% en la utilidad de la Compañía entre marzo de 2007 y 2008.

El Grupo Nacional de Chocolates (GNCH) continúa con las sinergias entre sus negocios lo que ha incidido favorablemente en los resultados para la Compañía. Las ventas en el 2007 ascendieron a los $3.5 billones con un incremento del 20,1% con respecto al mismo período del año anterior, con lo cual logró aumentar la participación en el mercado de 49,8% al 51,4%. La Compañía terminó el año 2007 con activos por $4,2 billones, 5,3% más que el año anterior. En cuanto al patrimonio, esta entidad finalizó el 2007 con $4,1 billones, creciendo un 5,1% frente al 2006 y la utilidad neta del periodo fue de $244.292 millones, un 15,9% superior a la alcanzada en diciembre del año anterior. Este desempeño y el comportamiento histórico de la distribución de utilidades de la Compañía permiten prever que el flujo de dividendos recibidos por Portafolio se mantendrá estable hacia futuro.

Portafolio proyecta un crecimiento promedio en su flujo de dividendos (según proyecciones un 9% en promedio para los 4 próximos años incluyendo el 2.008) resultado de una estructura de ingresos estable que le otorga cada una de sus subsidiarias en el ejercicio de sus actividades económicas y financieras. En los diversos escenarios de tensión formulados por la Calificadora se proyectan crecimientos de dividendos por debajo de los comportamientos históricos. Los flujos de caja de Portafolio resultados de la proyección muestran una capacidad adecuada para cubrir las obligaciones de la presente emisión.

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$43.483 millones que serán cancelados en agosto de 2009. En tal sentido el pago de las cuotas de los intereses de los bonos ha venido reduciéndose en la medida en que se acerca su cancelación en el 2009, por lo que los gastos financieros de Portafolio se han reducido en un 36%. Portafolio no ha contratado nuevo endeudamiento en el periodo comprendido entre diciembre de 2006 y 2007. En el mediano plazo se espera que la participación del total de pasivos sobre el total de activos disminuya. No se proyectan nuevos endeudamientos y Portafolio planea cancelar sus obligaciones por completo en el 2009.

A su vez, se observa una tendencia positiva en el comportamiento de la razón corriente, a diciembre de 2007 el activo corriente cubre 6.01 veces el pasivo corriente mientras que en diciembre del 2006 esta razón era de 4.16 veces. El flujo de caja proyectado es capaz de cubrir la deuda de la presente emisión. En el año 2007 el total de ingresos líquidos operacionales era capaz de cubrir el servicio de la deuda hasta 1.57X, y se proyecta una cobertura anual promedio entre el 2.008 y 2.009 de 2.18X.

La disminución presentada en los ingresos operacionales de Portafolio y su consecuente efecto en la reducción de su utilidad, trajo consigo el detrimento de los indicadores de rentabilidad de la Compañía. Sin embargo, el flujo de ingresos proyectado proveniente de los dividendos compensa la caída de sus otros rubros de ingresos (por inversiones negociables, y por venta de inversiones), por lo que se prevé una estabilización se sus indicadores de rentabilidad en los próximos años.

Tabla No. 2 – Indicadores de rentabilidad Portafolio.

2004 2005 2006 2007

Margen Operacional 97,57% 102,49% 94,59% 88.59%

Margen Neto 85,83% 98,46% 69,36% 59.17%

ROA 6,08% 9,82% 3,69% 1.36%

ROE 6,97% 10,35% 3,95% 1.40%

Fuente: Portafolio de Inversiones Suramericana S.A.

3. SURAMERICANA DE INVERSIONES S. A.

Suramericana de Inversiones hace parte del grupo Empresarial Antioqueño (GEA) el cual usa a esta Holding como vehículo para mantener sus participaciones en empresas del Sector asegurador, seguridad social y servicios financieros. Por otro lado, también administra un portafolio de inversiones que incluyen otras empresas del GEA. mediante las cuales el Grupo hace presencia en diferentes sectores estratégicos (cementos, alimentos) y otros que no son estratégicos pero representan una alta fuente de liquidez en el corto y mediano plazo, como servicios Enlace Operativo, Sodexho Colombia y Sodexho Pass; cadenas de grandes superficies de comercio (Makro y Éxito), sector textil (Fabricato, tejicondor, y Confecciones Colombia - Everfit.

Durante el 2008 Suramericana de inversiones continuará realizando diferentes procesos, fusiones y escisiones, que

conducirán a cambios en la estructura organizacional de las Compañías sub-holding, así como también en su participación societaria. Estos procesos se han llevado acabo con el fin de enmarcar las empresas hacia su objetivo de negocio, y ganar eficiencia en la administración, además de dar mayor claridad a la estructura societaria.

Suramericana de inversiones S.A. tiene un portafolio de inversiones que comparativamente con Portafolio está más diversificado, con una composición por sectores estratégica, que le brindan estabilidad en sus ingresos.

Grafico No. 3 – Composición inversiones Suramericana de Inversiones S.A.

Seguros y Seguridad Social

7.9% Cementos

20.6%

Alimentos 24.0%

Otros 9.2%

Financiero 38.3%

Fuente: Suramericana de Inversiones S. A.

Los ingresos operacionales totales de Suramericana presentaron un decrecimiento del 35% entre diciembre de 2.006 y diciembre de 2.007, resultado de la disminución de los ingresos por método de participación (54.2%), a raíz del decrecimiento de las utilidades de algunas de sus compañías subsidiarias, como las compañías de seguros y seguridad social, agrupadas en Inversura.

Inversura es una sub-holding de Suramericana de Inversiones S.A. que agrupa inversiones en seguros y seguridad social. En el 2007, esta entidad implementó acciones orientadas al desarrollo e incremento de la competitividad de sus empresas filiales y a la optimización de la gestión de su portafolio de inversiones. Se destaca la formalización del proceso de escisión del exceso de patrimonio de sus compañías operativas, iniciada en diciembre de 2006, con el fin de reducir la volatilidad de sus resultados y la mejora de la eficiencia en el manejo del patrimonio para la generación de valor a sus accionistas. Estas acciones exigieron inversiones y demandaron gastos adicionales que se vieron reflejados de manera directa en los resultados financieros de Inversura; debido principalmente a menores resultados de sus filiales de seguros, que debieron asumir los costos de la integración y unas menores utilidades financieras por su ajuste patrimonial.

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64.4%, al pasar de $18.826 millones a $6.504 millones durante el mismo periodo de análisis.

En cuanto a los dividendos, a diciembre de 2007, estos presentaron un crecimiento del 14.4%, pasando de $83.947 millones a $96.016 millones, debido a los buenos resultados arrojados por la compañías en donde Suramericana mantiene sus inversiones. En la proyección del flujo de caja para los próximos cuatro años el crecimiento promedio anual de los dividendos es de un 9%, lo cual es consistente con el desempeño de las empresas donde mantiene sus inversiones.

Teniendo en cuenta que tanto Suramericana de Inversiones como Portafolio tienen sus principales inversiones en las mismas Compañías (Bancolombia, Inversiones Argos, GNCH entre otras), las perspectivas favorables en cuanto al desempeño financiero de estas, analizado en la sección anterior de Portafolio, indican que el flujo de ingresos recibido por Suramericana de Inversiones vía dividendos o por método de participación crecerá durante el 2008, lo que le permitirá no solo cubrir su propia deuda sino, como es usual, capitalizar o proveer recursos a otras empresas del grupo.

La mayor fortaleza de Suramericana de Inversiones, está constituida por la solidez de sus activos, los cuales están representados por inversiones en compañías de amplia trayectoria que se encuentran en proceso de expansión y que tradicionalmente han sido generadoras de utilidades. Esto permite prever que la Compañía estará en capacidad de seguir expandiéndose de forma rentable, adicionalmente, en caso de que Portafolio lo requiera, Suramericana tendrá la capacidad de capitalizar a Portafolio por la suma necesaria para cumplir con las obligaciones con los tenedores de los bonos. Lo anterior se evidencia en que el saldo en circulación de los bonos más los intereses representan el 0.7% del total de los activos de Suramericana de Inversiones S.A.

Durante el 2007, Suramericana de Inversiones realizó un plan de endeudamiento a corto y largo plazo basado en la emisión de papeles comerciales por $250.000 millones, además de un crédito sindicado por US$150 millones de los cuales a 31 de diciembre de 2007, se habían desembolsado US$101 millones. El objetivo fue respaldar el plan de adquisición de las participaciones que otros accionistas tienen en empresas claves para Suramericana. Los recursos provenientes del crédito sindicado, se utilizaron para adquirir la participación accionaria (9.76%) de la IFC en Inversura. Los recursos de los papeles comerciales se destinaron para el pago de la compra de Agrícola de Seguros, que aunque fue adquirida por Suramericana de Seguros, Suramericana de Seguros de vida y Suratep, los recursos los proporcionó Suramericana a modo de préstamo hacia estas tres compañías.

El endeudamiento adquirido por Suramericana de Inversiones durante el 2007, ocasionó un aumento del

165.9% en el pasivo de la compañía, al pasar de $123.160 millones en diciembre de 2006 a $327.440 millones en diciembre de 2007. Esto condujo a que el nivel de endeudamiento total3 de la Compañía aumentara al pasar

de 1.21% en diciembre de 2006 a 3.15% en diciembre de 2007. Este incremento no obstante ser significativo, le permitió a Suramericana aumentar la participación en Inversura logrando el 80.5% de la propiedad, lo cual adquiere relevancia si se tiene en cuenta que las expectativas de retorno sobre esta inversión son favorables. Adicionalmente con la compra de la Agrícola de Seguros, Suramericana de Seguros se posicionó como la Compañía líder en la mayoría de ramos de seguros en las principales ciudades del país.

Aunque un mayor endeudamiento aumenta las presiones sobre la liquidez de Suramericana en el corto plazo, el plan de pago de estas obligaciones permite que el flujo de caja consolidado de Suramericana, que incluye a Portafolio, arroje un indicador de ingresos líquidos sobre servicio de la deuda proyectado de 2.09X en el 2008 y 2.25 en el 2009.

4. ESCENARIOS DE TENSIÓN

Los diversos escenarios de tensión formulados por la calificadora, indican que el flujo de caja de Portafolio esta en capacidad de cubrir sus obligaciones de la presente emisión. Las variables tensionadas consideraron crecimientos de los dividendos por debajo los comportamientos históricos. Los resultados indican una consistencia adecuada entre las coberturas y el nivel de calificación asignado.

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En Millones de Pesos Dic-04 Dic-05 Dic-06 Dic-07 Mar-07 Mar-08

ACTIVO

Activo Corriente

Disponible 2,283 240 346 341 2,426 207

Inversiones Negociables 47,907 348,293 232,950 24,404 384,685 447,970

CxC compañías vinculadas 82,872 35,618 112,213 226,749 273,134 291,689

Total Activo Corriente 133,062 384,151 345,509 251,494 660,245 739,865

Activo No Corriente

Inversiones Permanentes 1,329,455 1,876,555 1,267,687 1,471,668 944,936 1,198,722

Valorizaciones 212,087 910,406 3,198,510 3,180,085 2,839,519 2,571,048

Otros activos 3,612 2,930

Total Activo No Corriente 1,541,542 2,786,961 4,466,197 4,655,365 3,784,455 3,772,700

Total Activo 1,674,604 3,171,112 4,811,706 4,906,859 4,444,700 4,512,565

PASIVO

Pasivo Corto Plazo

Obligaciones en pesos 77,853 112,596 66,365 21,103 71,738 10,606

Cuentas por pagar 2,200 1,627 8,904 4,551 14,504 12,993

Pasivos laborales 31 38

Ingresos recibidos por anticipado 387 1,190 2,140 1,641 73,543 83,702

Pasivos estimados y provisiones 2,210 2,523 5,463 14,489 6,996 15,311

Total Pasivo Corto Plazo 82,650 117,936 82,902 41,822 166,781 122,611

Pasivo Largo Plazo

Obligaciones en pesos 77,794 42,021

Obligaciones en dólares

Bonos 130,722 43,489 43,489 43,489 43,489 43,489

Total Pasivo Largo Plazo 130,722 43,489 121,283 85,510 43,489 43,489

Total Pasivo 213,372 161,425 204,185 127,332 210,270 166,100

PATRIMONIO

Capital suscrito y pagado 8,676 8,675 11,185 11,746 11,185 11,746

Reservas 218,858 320,734 632,229 754,864 762,323 795,141

Revalorizaciones 185,927 248,841 365,142 428,836 397,472 428,836

Prima en colocación de acciones 19,211 19,211 82,845 192,386 82,845 192,386 Superávit método de participación 714,597 1,190,329 187,516 171,334 126,811 345,712

Utilidad del período 101,876 311,491 148,266 66,975 14,275 1,597

Valorizaciones 212,087 910,406 3,198,510 3,180,085 2,839,519 2,570,078

Resultado ejercicios anteriores -18,173 -26,699 969

Total Patrimonio 1,461,232 3,009,687 4,607,521 4,779,527 4,234,430 4,346,465

Total Pasivo + Patrimonio 1,674,604 3,171,112 4,811,706 4,906,859 4,444,700 4,512,565

BALANCE GENERAL PORTAFOLIO

ESTADO DE RESULTADOS PORTAFOLIO

En Millones de Pesos Dic-04 Dic-05 Dic-06 Dic-07 Mar-07 Mar-08

Dividendos 21,837 21,464 87,508 96,745 23,170 21,542

Intereses 2,000 4,085 14,777 8,431

Utilidad método de participación 75,290 103,093 31,224 13,967 11,478 -13,315

Utilidades en venta y retiro de bienes 5,209 4,400 75,929 -1,971 606 -253

Valoración a precios de mercado 14,364 183,311 4,295 -7,606 397 591

Reintegro provisión de inversiones 3,615 -3 17

Ingresos Operacionales 118,700 316,353 213,733 113,182 35,649 8,582

Provisión de inversiones 1,250 -9,427 7,009 8,032 1,962 307

Gastos Personal 630 681 574 1,361 197 184

Honorarios 407 120 251 388 39 261

Otros gastos administrativos 1 1 29 2,945 552 442

Diversos 593 738 3,693 191

Gastos Operacionales de Administración 2,881 -7,887 11,556 12,915 2,750 1,195

Utilidad Operacional 115,819 324,240 202,177 100,267 32,899 7,387

Ajustes por diferencia en cambio 128 -6 -6 29

Intereses -20,494 -15,828 -33,788 -22,298 -7,491 -4,091

Gastos Bancarios -269 -205 -2,473 807

Diversos -33 -78 -181 -402

Total Ingresos & Gastos No Operativos -20,668 -16,117 -36,448 -21,864 -7,491 -4,091

Utilidad Antes de Ajustes por Inflación 95,151 308,123 165,729 78,403 25,408 3,297

Corrección monetaria 8,496 5,463 -14,916 -9,577

Utilidad antes de Impuestos 103,647 313,586 150,813 78,403 15,832 3,297

Impuesto 1,770 2,115 2,560 11,427 1,557 1,700

(8)

CALIFICACIONES DE DEUDA A LARGO PLAZO

Esta calificación se asigna respecto de instrumentos de deuda con vencimientos originales mayores de un (1) año. Las calificaciones representan una evaluación de la probabilidad de un incumplimiento en el pago tanto de capital como de sus intereses. En este sentido, establece la capacidad de pago de una institución en cuanto a sus pasivos con el público, considerando la calidad de los activos, la franquicia en el mercado, sus fuentes de fondeo, así como la estabilidad de sus márgenes operativos. También considera la estructura de manejo de riesgos financieros y la calidad de la gerencia. La calificación pueden incluir un signo positivo (+) o negativo (-) dependiendo si se aproxima a la categoría inmediatamente superior o inferior respectivamente.

Las calificaciones de deuda a largo plazo se basan en la siguiente escala:

Grados de inversión:

AAA Indica que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta categoría en grados de inversión.

AA Es la segunda mejor calificación en grados de inversión. Indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta.

A Es la tercera mejor calificación en grados de inversión. Indica una satisfactoria capacidad de repagar capital e intereses. Las emisiones de calificación A podrían ser más vulnerables a acontecimientos adversos (tantos internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.

BBB La categoría más baja de grados de inversión. Indica una capacidad aceptable de repagar capital e intereses. Las emisiones BBB son más vulnerables a los acontecimientos adversos (tanto internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.

Grados de no inversión o alto riesgo

BB Aunque no representa un grado de inversión, esta calificación sugiere que la probabilidad de incumplimiento es considerablemente menor que para obligaciones de calificación mas baja. Sin embargo, existen considerables factores de incertidumbre que podrían afectar la capacidad de servicios de la deuda.

B Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor probabilidad de incumplimiento que las emisiones de mayor calificación. Cualquier acontecimiento adverso podría afectar negativamente el pago oportuno de capital e intereses.

CCC Las emisiones calificadas de CCC tienen una clara probabilidad de incumplimiento, con poca capacidad para afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera.

CC La calificación CC se le aplica a emisiones que son subordinadas de otras obligaciones calificadas CCC y que por lo tanto contarían con menos protección.

D Incumplimiento.

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