Fundamentos
La clasificación “BBB+” asignada a la solvencia de LATAM Airlines Group S.A. (LATAM) refleja un perfil de negocios “Satisfactorio” y una posición financiera “Intermedia”.
Luego de la fusión entre LAN y TAM, en junio de 2012, la compañía se posicionó como la principal aerolínea de América Latina y un operador relevante a nivel global, manteniendo presencia doméstica en seis mercados de Latinoamérica y operaciones internacionales, principalmente hacia Europa y Estados Unidos.
Su plan estratégico 2015-2018 está basado en el desarrollo de tres pilares fundamentales: experiencia del cliente; red y conectividad; y eficiencia y reducción de costos.
Durante los últimos años, los resultados de LATAM se han visto afectados por un escenario de mayor competencia y debilidad macroeconómica en la región, evidenciándose una depreciación de las monedas y un negocio de pasajeros y de carga debilitado. Bajo este escenario, la compañía ha desplegado diversas iniciativas, con un fuerte foco en la contención de costos y reducción del nivel de inversiones para los próximos años. Asimismo, ha ajustado su capacidad y la frecuencia de los vuelos domésticos e internacionales en Brasil, para adaptarse a la menor demanda.
A septiembre de 2016, los ingresos operacionales disminuyeron un 9,9% respecto al mismo período de 2015, alcanzando US$6.958 millones, producto de una baja de 10,4% en los ingresos de pasajeros y de 19,4% en los ingresos de carga. Además, el impacto de la depreciación del real brasileño representó menores ingresos ordinarios por aproximadamente US$233 millones.
Sin embargo, el margen ebitdar alcanzó un 21,6%, versus el 18,8% de septiembre de 2015. Esto, influenciado por menores costos operacionales y el efecto positivo de la devaluación de las monedas sobre los costos.
Así, a septiembre de 2016, luego de mostrar pérdidas netas del ejercicio desde 2012, LATAM acumuló una utilidad consolidada de US$47 millones. Ello, gracias a una ganancia por diferencia de cambio de US$133 millones. A pesar de que el stock de deuda financiera se mantuvo estable en relación al cierre de 2015, el leverage financiero se vio beneficiado por un efecto patrimonial asociado a cuentas de reserva. Con lo anterior, el endeudamiento financiero alcanzó 2,6 veces.
La cobertura de deuda financiera neta ajustada por arriendos sobre ebitdar alcanzó las 6,0 veces, comparado con las 6,1 veces de diciembre de 2015. Esto se debió, principalmente, al mejor desempeño operacional del periodo.
La liquidez de LATAM se sustenta en que, pese a que enfrenta importantes obligaciones en el corto plazo y a que su capacidad de generación de flujos ha sido menor que en periodos anteriores, la política de liquidez establecida –que busca llegar a fin de año con una cuenta en torno a US$1.500 millones– y el buen acceso que tiene al mercado financiero nacional e internacional, le permitiría cumplir con sus compromisos.
Perspectivas: Estables
ESCENARIO BASE: Considera que los índices crediticios se mantendrán en los rangos actuales, junto con el hecho de que la entidad refinanciará o pagará el vencimiento del bono en abril de 2017 y el resto de sus obligaciones de corto plazo.
ESCENARIO DE BAJA: Podría generarse en la medida que se evidencie una mayor agresividad en sus políticas financieras y un nivel de generación de flujos menor al esperado, lo que derivaría en un deterioro de los indicadores por fuera del rango acorde con la actual clasificación.
ESCENARIO DE ALZA: En atención a lo antes expuesto, se considera poco probable en el corto plazo.
PERFIL DE NEGOCIOS: SATISFACTORIO POSICIÓN FINANCIERA: INTERMEDIA
Factores Clave
Factores Clave
Consolidada posición competitiva y alto reconocimiento de marca en los mercados donde opera.
Diversificación de sus ingresos por negocios y mercados.
Estructura operativa integrada permite ajustes que mejorarían los niveles de eficiencia. Industria intensiva en el uso de capital, sensible al ciclo económico, altamente competitiva y expuesta al precio del combustible.
Resultados beneficiados por menores costos operacionales, pese a la caída de los ingresos. Alto nivel de endeudamiento, principalmente garantizado.
Exposición al riesgo cambiario.
Liquidez favorecida por política de caja mínima y buen acceso al mercado de capitales. Dic. 2015 Nov. 2016
Solvencia BBB+ BBB+
Perspectivas Estables Estables Detalle de clasificaciones en Anexo
Indicadores Relevantes (1) 2014 2015 Sep.16 Margen Operacional 4,1% 5,0% 5,3% Margen Ebitda 12,0% 14,2% 15,6% Margen Ebitdar 16,2% 19,4% 21,6% Endeudamiento Total 3,5 5,2 4,4 Endeudamiento Financiero 2,0 3,1 2,6 Ebitdar / Gtos. Finan. Ajust. 2,1 2,1 2,1 Deuda Finan. Ajust. / Ebitdar 6,5 6,8 6,7 Deuda Finan. Neta Ajust. / Ebitdar 5,8 6,1 6,0 FCNOA / Deuda Financiera 14,6% 18,2% 12,1% Fuente: Información financiera elaborada por Feller Rate sobre la base de Estados Financieros SVS, a menos que se indique lo contrario. (1) Cifras a septiembre anualizadas en base doce meses según información reportada por LATAM.
Perfil de Negocios: Satisfactorio Principales Aspectos Evaluados D éb il V ul ne ra bl e A de cu ado S at is fa ct or io Fue rt e Posición competitiva y reconocimiento de marca Diversificación de negocios y mercados
Modelo de negocios integrado Riesgo industria
Posición Financiera: Intermedia Principales Aspectos Evaluados D éb il A ju st ad a Int er m edi a S at is fa ct or ia S ól id a
Rentabilidad y generación de flujos Endeudamiento y coberturas Liquidez
.
Analistas: Liliana Cancino C.
[email protected] (562) 2757 0484
Claudio Salin G. [email protected]
Solvencia BBB+
Perspectivas Estables
LATAM Airlines S.A. (LATAM) es resultante de la fusión entre LAN y TAM en junio de 2012, quedando como la principal aerolínea de América Latina y un operador relevante a nivel global. La empresa mantiene presencia doméstica en seis mercados de Latinoamérica (Chile, Brasil, Argentina, Perú, Ecuador y Colombia) que representan aproximadamente el 90% del tráfico regional. También mantiene operaciones internacionales, principalmente hacia Europa y Estados Unidos.
El plan estratégico 2015-2018, está basado en el desarrollo de tres pilares fundamentales: experiencia del cliente; red y conectividad y; eficiencia y reducción de costos. Éste busca una mayor preferencia de los clientes a través de mejorar la experiencia de viaje; potenciar la red de vuelos y conexiones en Sudamérica y; fortalecer la estructura en algunos de los principales hubs en la región.
En la estrategia desarrollada por LATAM, son factores relevantes la integración de los negocios de carga y pasajeros; la eficiencia y flexibilidad de su flota; y su posicionamiento de marca.
Fuerte posición competitiva e imagen de marca a nivel regional
Sus principales fortalezas están asociadas con seguridad, eficiencia y servicio, lo que favorece su posicionamiento frente a otros operadores.
Durante el año 2015, el total de pasajeros transportados por LATAM fue 67,8 millones, al igual que en 2014. De éstos, 21,5 millones correspondían a pasajeros que volaron en rutas domésticas de habla hispana, 32,1 millones a aquellos que utilizaron rutas domésticas de Brasil y el resto a vuelos internacionales.
El reconocimiento de la marca se refleja en elevadas participaciones de mercado. A junio de 2016, LATAM mantenía posiciones de liderazgo en el mercado doméstico: Chile (78%), Perú (63%), Ecuador (37%) y Brasil (35%). Asimismo, aunque en menor grado, contaba con una importante presencia en los mercados domésticos de Argentina (27%) y Colombia (19%).
En la misma línea, y de acuerdo a cifras de diciembre de 2015, LATAM mantuvo el liderazgo de mercado en las rutas Regionales que opera, con un 42,9% de participación medida en capacidad (ASK). Sus principales competidores en estas rutas eran Avianca, Aerolíneas Argentinas, Gol y Tame, que alcanzaron participaciones de 22,1%, 10,5%, 9,4% y 4,2%, respectivamente.
En lo que respecta a Norteamérica, la participación de la compañía se incrementó a 24,3% (versus 22,8% en 2014) medida en ASK, siendo American Airlines, United Continental y Delta sus principales competidores con 27,7%, 10,4% y 9,4% de la capacidad, respectivamente
En las rutas a Oceanía, LATAM alcanzó un 42,8% de participación en términos de tráfico (versus 39% en 2014), cuyos principales competidores son Qantas (43,3%), Emirates Airlines (5,2%) y Etihad Airways, la segunda aerolínea de los Emiratos Árabes Unidos (3,6%), entre otros.
Ingresos diversificados por tipo de negocio y mercado
La empresa posee una estructura de ingresos diversificada considerando su posición tanto en el negocio de pasajeros, como de carga; con una participación relativa de cada área en proporciones algo más equilibradas que el promedio de la industria. A septiembre de 2016, el negocio de pasajeros LAN y TAM representó el 43,9% y 34,8% de los ingresos, respectivamente, mientras que el negocio de carga correspondió al 11,5%. En términos de ingresos por rutas y puntos de venta, LATAM posee una importante diversificación producto de la continua expansión de sus operaciones, a través del establecimiento de filiales en nuevos mercados. Lo anterior reduce su exposición a la situación de mercados específicos y le permite desarrollar itinerarios eficientes que maximizan la utilización de sus aviones.
PERFIL DE NEGOCIOS
SATISFACTORIO
Propiedad
Latam Airlines Group nace de un acuerdo de integración entre LAN y TAM, materializado en el año 2012. La empresa es controlada por la familia Cueto y cuenta con una destacada participación del grupo Amaro tras la fusión con TAM. A septiembre de 2016, la propiedad está conformada por el grupo Cueto (31,5%), el grupo Amaro (5,5%), el grupo Eblen (6,6%) y el grupo Bethia (6,1%). El porcentaje restante es mantenido por AFP’s (19,1%), ADRs (4,9%) y otros inversionistas. Diversificación de Ingresos Zona Geográfica Septiembre de 2016 Brasil 32,2% Chile 17,1% EEUU 10,6% Argentina 11,9% Europa 7,9% Perú 7,0% Otros (1) 13,4%
(1) Colombia, Ecuador, Asia Pacífico y resto de países de Latinoamérica. Diversificación de Ingresos Segmento de Negocio Septiembre de 2016 Pasajeros TAM 34,8% Pasajeros LAN 43,9% Carga 11,5% Multiplus 4,2% Otro 5,6%
Solvencia BBB+
Perspectivas Estables
La empresa cuenta además con sistemas de administración de ingresos (revenue management) y alianzas que le permiten ampliar la cobertura internacional y optimizar las conexiones.
Complejo entorno macroeconómico en la Región genera presiones
sobre la operación. Estructura del negocio permite que éstas sean
contenidas con iniciativas de ahorro en costo para mejorar los niveles
de eficiencia
La integración de los negocios de carga y pasajeros contribuye a disminuir la exposición al riesgo y los efectos estacionales de la industria y, permite un mayor uso de los aviones; favorece el descenso de los costos unitarios y del factor de ocupación de equilibrio y; otorga un mayor nivel de flexibilidad ante ciclos económicos. Destaca la estructura sus contratos de arriendo de aviones con vencimientos escalonados, lo que le confiere cierta flexibilidad para adaptarse a las condiciones de mercado.
A contar de 2014, las operaciones de LATAM se han visto afectadas por el escenario de desaceleración económica en la Región –especialmente en Brasil– y por la importante depreciación experimentada en las monedas locales, en particular, el real brasilero.
A lo anterior, se adiciona un entorno cada vez más competitivo en la industria de tráfico aéreo Latinoamericano, debido a una mayor oferta proveniente de operadores transnacionales, así como un negocio de carga que se mantiene afectado por una menor demanda desde 2011. Con el objetivo de mejorar la eficiencia operativa, desde finales de 2014 la compañía está ejecutando un plan que considera una reducción de costos operacionales cercana al 5% al 2018. Cabe destacar que dicho plan no considera las eficiencias adicionales que se han logrado por la tecnología de la nueva flota, por el efecto de las monedas o por las caídas del precio del fuel.
El actual foco considera también la optimización de las rutas, con el fin de enfrentar la menor demanda doméstica en Brasil –suscitada por su actual situación económica– y potenciar el nivel de ocupación. Al respecto, durante este año se redujo la capacidad en Brasil para ajustarse a las reales condiciones de la demanda, tanto en rutas domésticas como internacionales (especialmente hacia Norteamérica).
— PLAN DE RENOVACIÓN DE FLOTA: RACIONALIZACIÓN ACORDE A NUEVAS CONDICIONES DE MERCADO
El plan de reestructuración de flota está sustentado en menores requerimientos de mantención (debido a que los aviones tienen menores horas de vuelo) y en una utilización mucho más eficiente de ésta, a través de la optimización de rutas y la mejora en los índices de ocupación. Adicionalmente, el plan implica el retiro gradual de los aviones menos eficientes y una simplificación en el mantenimiento, debido a la reducción del número de modelos operados.
La compañía ha continuado ejecutando una revisión constante de sus compromisos de inversión en flota, con el fin de adecuarlos a sus objetivos financieros, operacionales y al entorno económico que enfrenta. A agosto de 2016, LATAM alcanzó una reducción de sus activos de flota de US$1.100 millones para el período 2017 y 2018, en línea con el plan que apunta a una disminución total entre US$2.000 - US$3.000 millones al 2018. Dicha reducción de activos fue producto del aplazamiento en los compromisos de flota para 2017-2018 y de la devolución de activos de flota equivalentes a US$829 millones y a US$260 millones, respectivamente. A septiembre de este año, LATAM operaba 335 aviones, de los cuales 225 corresponde a flota propia (arriendos financieros).
Específicamente, para 2017, los compromisos de flota han sido sustancialmente reducidos a US$482 millones, los cuales serán todos arriendos operacionales. Esta menor inversión está en línea con las condiciones actuales de mercado, especialmente en consideración a las perspectivas de demanda en vuelos domésticos e internacionales a Brasil, así como de la industria de transporte de carga.
Lo anterior reflejaría que, pese a ser una industria con elevados requerimientos de capital, cuenta con relativa capacidad de adecuación frente a expectativas de mercado más débiles. Estadísticas Operacionales Consolidadas
Negocio de Pasajeros y de Carga
Sep.14 Sep.15 Sep.16
Pasajeros ASK (1) 96.768 99.723 101.075 RPK (2) 80.533 82.848 84.752 Factor de Ocupación 83,2% 83,1% 83,9% Yield (3) 9,8 7,8 6,8 RASK (4) 8,1 6,5 5,7 Carga ATK (5) 5.365 5.273 5.001 RTK (6) 3.161 2.796 2.496 Factor de Ocupación 58,9% 53,0% 49,9% Yield (7) 39,7 35,6 32,1 RASK (8) 23,4 18,9 16,0 Estadísticas Operacionales Negocio de Pasajeros
Sep.14 Sep.15 Sep.16
Internacional ASK (1) 49.097 51.393 55.178 RPK (2) 41.968 43.595 47.310 Factor de Ocupación 85,5% 84,8% 85,7% Doméstico Brasil ASK (1) 32.163 32.157 28.384 RPK (2) 26.126 26.206 23.292 Factor de Ocupación 81,2% 81,5% 82,1%
Doméstico Habla Hispana
ASK (1) 15.508 16.172 17.513
RPK (2) 12.439 13.047 14.151
Factor de Ocupación 80,2% 80,7% 80,8% (1) Número de asientos disponibles por kilómetro volado (Mill) (2) Números de pasajeros por kilómetro volado (Mill) (3) Ingresos por pasajeros por RPK (centavos de US$) (4) Ingresos por pasajeros por ASK (centavos de US$) (5) Número de toneladas disponibles por kilómetro volado (Mill) (6) Número de toneladas por kilómetro volado (Mill) (7) Ingresos por cargo por RPK (centavos de US$) (8) Ingresos por cargo por ATK (centavos de US$)
Solvencia BBB+
Perspectivas Estables
— NUEVO MODELO DE NEGOCIOS PARA OPERACIONES DOMÉSTICAS: INICIATIVA COMPLEMENTARIA PARA LOGRAR EFICIENCIAS
Recientemente, la compañía anunció que introducirá un nuevo modelo de viaje para los servicios domésticos en los seis mercados donde opera en Sudamérica, en un contexto de mayores presiones competitivas por parte de diferentes competidores en la región, incluyendo a los operadores low cost.
El proceso de implementación se aplicará a partir de 2017, en forma progresiva, en cada uno de los países. La administración apunta a que al año 2020, las tarifas base de las rutas nacionales disminuyan en un 20% y que el número de pasajeros en dichas rutas aumente hasta un 50%.
Para lograr menores precios, LATAM está implementando una serie de iniciativas para reducir los costos por ASK en sus operaciones domésticas, entre las que destacan, menores costos de distribución y ventas, una mayor productividad operacional y una simplificación de funciones de back-office y de soporte, entre otros, pero manteniendo controlados los costos fijos.
Características propias de la industria imponen constantes desafíos a
la entidad
LATAM opera en la industria del transporte aéreo, caracterizada por sus altos requerimientos de capital, fuerte competencia, elevado nivel de concentración y, una sensibilidad importante a los ciclos económicos y al precio del petróleo. Por lo anterior, es de especial relevancia contar con una fuerte imagen de marca y una robusta posición de mercado que permita operar bajo economías de escala.
— FUERTE COMPETENCIA EN CADA MERCADO EN QUE OPERA
La industria enfrenta elevada competencia frente a la entrada de nuevos participantes en los mercados donde opera, que compiten tanto por tarifa, frecuencia, confiabilidad, marca, entre otros. En tanto, las líneas aéreas existentes compiten con precios más agresivos, beneficios y mayores capacidades para ganar participación de mercado.
Por ello cobra importancia el continuo fortalecimiento de alianzas comerciales con otras aerolíneas –como acuerdos interlineales, códigos compartidos y su participación en la alianza oneworld– sumado a los cerca de 140 aeropuertos que ofrece la red de LATAM. Así, logra ofrecer una mejor conectividad a nivel regional y diferenciarse de sus competidores.
Dado lo anterior, en enero de 2016 la compañía anunció la negociación de los joint business agreements con IAG (holding controlador de las marcas British Airways e Iberia) y American Airlines. Éstos, de ser aprobados por las autoridades respectivas, les brindaría acceso a una amplia red de conexiones en los principales hubs de Estados Unidos y Europa.
— EXPOSICIÓN A LA VOLATILIDAD DEL COMBUSTIBLE MITIGADA POR ESTRATEGIAS DE COBERTURA
Históricamente, el gasto en combustible de los aviones ha sido importante. A diciembre de 2015, representó cerca de un 28% de los gastos operacionales.
Ante esto, la empresa reduce parcialmente su exposición a la volatilidad del precio del combustible mediante la aplicación de recargos a las tarifas de carga y de pasajeros, conforme a las características de cada mercado.
Adicionalmente, la compañía suscribe contratos de cobertura. Al 30 de septiembre de 2016, LATAM mantiene cubierto los requerimientos de combustible del 49%, 20% y 15% del consumo para el cuarto trimestre de 2016, primer y segundo trimestre de 2017, respectivamente.
— ALTA SENSIBILIDAD AL CICLO ECONÓMICO DE LOS PAÍSES DONDE OPERA
La demanda de transporte aéreo de pasajeros y carga es fuertemente cíclica y altamente dependiente del crecimiento económico local y global, las expectativas económicas y las variaciones en los tipos de cambio de monedas extranjera, entre otros.
Recientemente, el deterioro económico de la región, en particular de Brasil, impactó la demanda de pasajeros así como del transporte carga debido al menor intercambio comercial entre países.
Solvencia BBB+
Perspectivas Estables
Resultados y márgenes
Ingresos afectados ante un complejo escenario macroeconómico y de mayor competencia. No obstante, menores costos han logrado mitigar dicha situación Históricamente, los resultados de la compañía han reflejado la ciclicidad propia de la industria de transporte aéreo. Durante el año 2015, las operaciones se mantuvieron presionadas por la devaluación del real y la prevalencia de un complejo escenario macroeconómico en la región, razón por la cual LATAM disminuyó la capacidad de transporte para Brasil, pero aumentó la de sus otras operaciones.
Al cierre de 2015, los ingresos operacionales mostraron una disminución del 18,8% respecto de 2014 al pasar de US$12.471 millones a US$10.126 millones. Esta reducción se explica por la caída del 19,0% en los ingresos de pasajeros y del 22,4% en los ingresos de carga, pese al aumento del 2,2% en otros ingresos.
Por su parte, el margen ebitdar se incrementó de 16,2% a 19,4% entre 2014 y 2015 gracias a una disminución de los costos, producto de la caída del precio del combustible (en un 47,1%), el resultado del programa de reducción de costos y el efecto positivo de la devaluación de las monedas sobre los costos asignados en monedas locales.
A diciembre de 2015, la compañía reflejó una pérdida del ejercicio de US$179 millones, la que se encuentra fuertemente influenciada por los resultados no operacionales, asociados principalmente a un cargo por diferencia de cambio, por un monto de US$468 millones, explicado principalmente por la devaluación del real brasilero en el año.
A septiembre de 2016, los ingresos operacionales disminuyeron un 9,9% con respecto al mismo período de 2015, alcanzando US$6.958 millones, principalmente producto de una caída de 10,4% en los ingresos de pasajeros y de 19,4% en los ingresos de carga, pese al aumento de 34,8% en el ítem otros ingresos.
A la misma fecha, el margen ebitdar alcanzó un 21,6%, versus el 18,8% de septiembre de 2015, influenciado principalmente por menores costos operacionales.
Así, durante los primeros nueve meses de 2016, LATAM acumuló una utilidad consolidada de US$47 millones, luego de mostrar pérdidas netas del ejercicio desde 2012. Ello, gracias a una ganancia por diferencia de cambio por un monto de US$133 millones.
Cabe destacar que la compañía mantiene un plan para reducir la exposición al riesgo cambiario, tanto en su operación como en el balance. Así, la estrategia para reducir el descalce operacional contempla, principalmente, la contratación de instrumentos de cobertura. En tanto, la exposición que existe en el balance –generada producto de la fusión– se logró disminuir desde US$4.000 millones a US$1.000 millones desde 2012 a la fecha, gracias a la ejecución del traspaso contable de la flota de TAM a su moneda funcional.
Feller Rate espera que durante los próximos meses las iniciativas de reducción de costos y los ajustes operativos que ha realizado la entidad en términos de capacidad le permita mitigar los efectos de la volatilidad de las monedas y mayores deterioros macroeconómicos de los mercados donde opera.
Estructura de capital y coberturas
Condiciones de mercado más desafiantes han impedido el fortalecimiento esperado de los indicadores de cobertura. No obstante, éstos se han mantenido en niveles
similares a los del año anterior
A contar de 2012, el perfil financiero de LATAM exhibió un debilitamiento respecto a su desempeño histórico. Por una parte, la empresa registró un incremento en sus niveles de deuda asociados a la incorporación de las obligaciones de TAM y, por otra, al escenario externo que presionó los niveles de cobertura debido a que la generación interna de flujos no fue capaz de compensar las mayores obligaciones.
POSICIÓN FINANCIERA
INTERMEDIA
Evolución Ingresos y Margen Ebitdar (1)
0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.000 14.000 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Sep. 2015 Sep. 2016 Ingresos Margen Ebitdar (1) Ebitdar = Ebitda + Arriendos.
Evolución Endeudamiento e Indicadores de Solvencia (1) (2) 0,0 1,0 2,0 3,0 4,0 5,0 6,0 7,0 8,0 9,0 10,0 0,0 0,5 1,0 1,5 2,0 2,5 3,0 3,5 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Sep. 2015 Sep. 2016 Leverage Financiero (Eje izq.) Deuda Financiera Ajustada / Ebitdar Ebitdar / Gastos Financieros Ajustados (1) Deuda Financiera Ajustada = Deuda financiera + 8 veces los arriendos anuales. (2) Gastos Financieros Ajustados = Gastos Financieros + Arriendos. Perfil de Vencimientos 0 500 1.000 1.500 2.000 2.500 3.000 3.500 4.000 4.500 5.000 2016 2017 2018 2019 2020+
Solvencia BBB+
Perspectivas Estables
A septiembre de 2016, el stock de deuda financiera alcanzó US$9.113 millones, relativamente en línea con el cierre de 2015, donde la mayoría corresponde a deuda garantizada. El perfil de vencimientos muestra valores anuales cercanos a US$1.000 millones al año, concentrando alrededor de US$4.000 millones desde 2020 en adelante. Los pasivos financieros incluyen principalmente operaciones de leasing financiero, bonos, préstamos bancarios y una única línea de crédito bancaria (Revolving Credit Facilty), garantizada y comprometida, por US$325 millones (utilizada al 96,3%).
En tanto, al considerar el ajuste por concepto de arriendo operacional, el stock de deuda ajustada alcanzó US$13.542 millones.
Con respecto al leverage financiero, a septiembre de 2016, se evidenció una mejora respecto a diciembre de 2015. Ello, gracias al fortalecimiento del patrimonio asociado al efecto positivo que tuvo apreciación de las reservas de diferencia de cambio por la plusvalía generada en el proceso de fusión y a aquellas correspondientes a coberturas de flujo de efectivo. Esto implicó que el indicador, pasara de 3,1 veces a 2,6 veces entre diciembre de 2015 y septiembre de 2016.
Respecto a los indicadores de cobertura, la relación de Deuda financiera neta ajustada por arriendos sobre ebitdar anualizado alcanzó las 6,0 veces en septiembre de 2016, menor a las 6,1 veces registrada en diciembre de 2015. Esta disminución se debe, principalmente, al mejor desempeño operacional del periodo, derivado del plan de eficiencia en costos y del menor precio del combustible.
Liquidez: Ajustada
La compañía mantiene una posición de liquidez calificada como “Ajustada” por Feller Rate, asociada a las importantes obligaciones que enfrenta en el corto plazo y a que la capacidad de generación de flujos ha sido menor que en periodos anteriores. No obstante, la política de liquidez establecida –que busca llegar a fin de año con una cuenta en torno a US$1.500 millones– y el buen acceso que tiene la entidad al mercado financiero nacional e internacional, le permitiría cumplir con sus compromisos.
Al cierre del tercer trimestre de 2016, la caja y equivalentes alcanzó US$1.359 millones. La deuda financiera que vence dentro de los próximos doce meses es US$1.878 millones, donde US$300 millones corresponden a obligaciones con el público de TAM Capital Inc. (vencimiento en abril de 2017) y cerca de US$1.000 millones a deuda por flota.
La administración está en búsqueda de opciones para cumplir con sus obligaciones sin necesidad de acudir a los recursos disponibles en caja y, así, seguir cumpliendo con la política de liquidez establecida.
Respecto al uso de fondos para los próximos doce meses, se considera un capex por un monto cercano a los US$630 millones, principalmente asociados a los compromisos de mantención de flota.
Clasificación de títulos accionarios
La clasificación de las acciones de la LATAM en “Primera Clase Nivel 2”, refleja la combinación entre su posición de solvencia y las características de los instrumentos, como su liquidez, aspectos de gobierno corporativo, transparencia y disponibilidad de información del emisor. La liquidez se refleja en una presencia ajustada consistentemente en torno al 100% y una rotación que alcanzó un valor de 7,0%, a octubre de 2016.
A septiembre de 2016, la empresa es controlada por el Grupo Cueto (31,5%). El Directorio de la compañía está conformado por nueve miembros, de los cuales tres tienen el carácter de independiente. De conformidad con el artículo 50 bis de la Ley N°18.046 y la circular N°1.526 de la Superintendencia de Valores y Seguros, la empresa cuenta con un Comité de Directores donde participan tres directores independientes.
Respecto de la disponibilidad de información, LATAM posee un área de relación con los inversionistas y publica en su página web información significativa y abundante como memoria anual, estados financieros trimestrales, presentaciones de resultados, hechos esenciales, prospectos de emisión de instrumentos, actas de juntas de accionistas y otros asociados a los requerimientos regulatorios de información de la Security Exchange Commission de Estados Unidos, tales como la 20-F form.
Principales Fuentes de Liquidez
Caja y equivalentes no restringida, por US$1.359 millones.
Una generación de flujos menor respecto a periodos anteriores, pero consistente con un margen Ebitdar conforme a lo considerado en nuestro escenario base.
Principales Usos de Liquidez
Capex de mantención según plan establecido. No se contempla un reparto de dividendos en el corto plazo.
Amortización de obligaciones financieras acordes al calendario de vencimientos.
Resumen Financiero Consolidado (Cifras millones de Dólares)
2010 2011 2012 2013 2014 2015 Sep.15 Sep.16 Ingresos Ordinarios 4.523 5.718 9.931 13.266 12.471 10.126 7.719 6.958 Ebitda(1) 959 936 1.063 1.683 1.499 1.438 1.062 1.086 Ebitdar (2) 1.058 1.110 1.376 2.124 2.021 1.963 1.453 1.505 Resultado Operacional 623 540 292 641 508 504 356 372 Ingresos Financieros 15 14 77 73 91 75 65 53 Gastos Financieros -155 -139 -295 -463 -430 -413 -313 -311
Gastos Financieros Ajustados (3) -254 -313 -608 -904 -951 -938 -705 -730 Ganancia (Pérdida) del Ejercicio 421 321 -6 -264 -77 -179 -174 47
Flujo Caja Neto de la Operación (FCNO) 1.125 768 1.204 1.409 1.331 1.715 1.212 618 Flujo Caja Neto de la Operación Ajustado (FCNOA) 1.114 758 1.151 1.397 1.320 1.672 1.177 610 FCNO Libre de Intereses Netos y Dividendos Pagados 1.001 646 976 1.048 963 1.332 974 336 Inversiones en Activos fijos Netas -1.048 -1.295 -2.337 -1.178 -932 -1.565 -855 -511
Inversiones en Acciones -58 53 383 -176 50 -185 -75 124
Flujo de Caja Libre Operacional -105 -595 -978 -307 81 -418 45 -52
Dividendos Pagados -155 -192 -125 -30 -35 -35 -26 -31
Flujo de Caja Disponible -260 -788 -1.103 -336 46 -453 19 -82
Movimiento en Empresas Relacionadas 0 0 0 0 0 0 0 0
Otros Movimientos de Inversiones 1 1 27 75 -17 11 15 -3
Flujo de Caja Antes de Financiamiento -259 -787 -1.075 -261 28 -442 34 -86
Variación de Capital Patrimonial 0 23 83 889 161 0 0 0
Variación de Deudas Financieras 79 360 1.505 770 -1.063 390 85 154 Otros Movimientos de Financiamiento 80 147 -238 -63 -121 -184 -85 -114
Financiamiento con EERR 0 0 0 0 0 0 0 0
Flujo de Caja Neto del Ejercicio -100 -257 276 1.335 -996 -236 34 -45
Caja Inicial 731 631 374 650 1.985 989 989 753
Caja Final 631 374 650 1.985 989 753 1.023 708
Caja y Equivalentes 737 472 1.120 2.560 1.530 1.361 1.542 1.359 Cuentas por Cobrar Clientes 481 531 1.418 1.633 1.379 797 976 916
Inventario 53 73 177 231 266 225 204 223
Deuda Financiera 3.105 3.692 9.746 9.900 9.014 9.177 8.968 9.113 Deuda Financiera Ajustada (4) 3.893 5.086 12.251 13.428 13.185 13.378 13.126 13.542
Activos Totales 6.786 7.649 22.326 22.631 20.484 18.101 17.975 19.040 Pasivos Totales 5.485 6.192 17.106 17.305 15.981 15.164 15.022 15.499 Patrimonio + Interés Minoritario 1.300 1.457 5.221 5.326 4.504 2.938 2.953 3.541
(1) Ebitda = Resultado operacional + Depreciación y Amortizaciones. (2) Ebitdar = Ebitda + Arriendos.
(3) Gastos Financieros Ajustados = Gastos Financieros + Arriendos.
(4) Deuda Financiera Ajustada = Deuda financiera + 8 veces los arriendos anuales.
Jun. 2010 Ago. 2010 Nov. 2011 Jun. 2012 30. Nov. 2012 30. Nov. 2013 28. Nov. 2014 30. Nov. 2015 30. Nov. 2016
Solvencia A A A A- A- A- A- BBB+ BBB+
Perspectivas Positivas CW Negativo CW Negativo Estables Estables Estables Estables Estables Estables Acciones 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2 1ª Clase Nivel 2
Resumen Indicadores Financieros 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Sep.15 Sep.16 Margen Operacional (%) 13,8% 9,4% 2,9% 4,8% 4,1% 5,0% 4,6% 5,3% Margen Ebitda (1) (%) 21,2% 16,4% 10,7% 12,7% 12,0% 14,2% 13,8% 15,6% Margen Ebitdar (2) (%) 23,4% 19,4% 13,9% 16,0% 16,2% 19,4% 18,8% 21,6% Rentabilidad Patrimonial (%) 32,4% 22,0% -0,1% -5,0% -1,7% -6,1% -2,2% 1,2% Costo / Ventas 66,6% 71,3% 76,9% 75,8% 77,2% 75,4% 76,0% 74,1% Gav / Ventas 19,6% 19,2% 20,2% 19,4% 18,8% 19,6% 19,4% 20,6% Días de Cobro 32,7 28,5 44,7 39,5 34,2 24,1 27,6 29,9 Días de Pago 107,6 74,2 110,0 74,6 65,0 75,3 72,4 84,2 Días de Inventario 6,4 6,4 8,3 8,3 10,0 10,6 9,0 11,6 Endeudamiento Total 4,2 4,2 3,3 3,2 3,5 5,2 5,1 4,4 Endeudamiento Financiero 2,4 2,5 1,9 1,9 2,0 3,1 3,0 2,6
Endeudamiento Financiero Neto 1,8 2,2 1,7 1,4 1,7 2,7 2,5 2,2 Endeudamiento Financiero Ajustado 3,0 3,5 2,3 2,5 2,9 4,6 4,4 3,8 Endeudamiento Financiero Neto Ajustado 2,4 3,2 2,1 2,0 2,6 4,1 3,9 3,4
Deuda Financiera / Ebitda (vc) 3,2 3,9 9,2 5,9 6,0 6,4 5,7 6,2 Deuda Financiera Neta / Ebitda (vc) 2,5 3,4 8,1 4,4 5,0 5,5 4,7 5,3 Deuda Financiera Ajustada (3) / Ebitdar (vc) 3,7 4,6 8,9 6,3 6,5 6,8 6,3 6,7 Deuda Financiera Neta Ajustada / Ebitdar (vc) 3,0 4,2 8,1 5,1 5,8 6,1 5,5 6,0
Ebitda / Gastos Financieros (vc) 6,2 6,7 3,6 3,6 3,5 3,5 3,8 3,6 Ebitdar / Gastos Financieros Ajustados (4) (vc) 4,2 3,5 2,3 2,4 2,1 2,1 2,2 2,1 FCNOA / Deuda Financiera (%) 35,9% 20,5% 11,8% 14,1% 14,6% 18,2% 21,2% 12,1% FCNOA / Deuda Financiera Neta (%) 47,1% 23,5% 13,3% 19,0% 17,6% 21,1% 25,6% 14,2% FCNOA / Deuda Financiera Ajustada (%) 28,6% 14,9% 9,4% 10,4% 10,0% 12,5% 14,5% 8,2% FCNOA / Deuda Financiera Neta Ajustada (%) 35,3% 16,4% 10,3% 12,9% 11,3% 13,8% 16,4% 9,1%
Liquidez Corriente (vc) 0,7 0,6 0,5 0,8 0,6 0,5 0,6 0,5
(1) Ebitda = Resultado operacional + Depreciación y Amortizaciones. (2) Ebitdar =Ebitda + Arriendos.
(3) Deuda Financiera Ajustada = Deuda financiera + 8 veces los arriendos anuales. (4) Gastos Financieros Ajustados = Gastos Financieros + Arriendos.
Características de los Instrumentos
ACCIONES Serie Única
Presencia Ajustada (1) 100,00%
Free Float (2) 50,3
Capitalización Bursátil (1) US$4.700 MM
Rotación (1) 7,0%
Política de Dividendos Efectiva Al menos 30%
Participación Institucionales 23,0%
Directores Independientes Tres directores independientes de un total de nueve (1) Al 30 de octubre de 2016.
Nomenclatura de Clasificación
Clasificación de Solvencia y Títulos de Deuda de Largo Plazo
Categoría AAA: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con la más alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.
Categoría AA: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy alta capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, la cual no se vería afectada en forma significativa ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.
Categoría A: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una muy buena capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de deteriorarse levemente ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.
Categoría BBB: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con una suficiente capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es susceptible de debilitarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía.
Categoría BB: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con capacidad para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en retraso en el pago de intereses y el capital.
Categoría B: Corresponde a aquellos instrumentos que cuentan con el mínimo de capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, pero ésta es muy variable y susceptible de deteriorarse ante posibles cambios en el emisor, en la industria a que pertenece o en la economía, pudiendo incurrirse en pérdida de intereses y capital.
Categoría C: Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con capacidad suficiente para el pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, existiendo alto riesgo de pérdida de pérdida capital y de intereses.
Categoría D: Corresponde a aquellos instrumentos que no cuentan con capacidad de pago del capital e intereses en los términos y plazos pactados, y que presentan incumplimiento efectivo de pago de intereses y capital, o requerimiento de quiebra en curso.
Categoría E: Corresponde a aquellos instrumentos cuyo emisor no posee información suficiente o representativa para el período mínimo exigido y además no existen garantías suficientes.
Adicionalmente, para las categorías de riesgo entre AA y B, la Clasificadora utiliza la nomenclatura (+) y (-), para otorgar una mayor graduación de riesgo relativo.
Acciones
Primera Clase Nivel 1: Títulos con la mejor combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Primera Clase Nivel 2: Títulos con una muy buena combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Primera Clase Nivel 3: Títulos con una buena combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor.
Primera Clase Nivel 4: Títulos accionarios con una razonable combinación de solvencia, y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Segunda Clase (o Nivel 5): Títulos accionarios con una inadecuada combinación de solvencia y otros factores relacionados al título accionario o su emisor. Sin Información Suficiente: Títulos accionarios cuyo emisor no presenta información representativa y válida para realizar un adecuado análisis.
Perspectivas
Feller Rate asigna Perspectivas de la Clasificación, como opinión sobre el comportamiento de la clasificación de la solvencia de la entidad en el mediano y largo plazo. La clasificadora considera los posibles cambios en la economía, las bases del negocio, la estructura organizativa y de propiedad de la empresa, la industria y en otros factores relevantes. Con todo, las perspectivas no implican necesariamente un futuro cambio en las clasificaciones asignadas a la empresa.
Positivas: la clasificación puede subir.
Estables: la clasificación probablemente no cambie. Negativas: la clasificación puede bajar.
En desarrollo: la clasificación puede subir, bajar o ser confirmada.
Creditwatch
Un Creditwatch o Revisión Especial señala la dirección potencial de una clasificación, centrándose en eventos y tendencias de corto plazo que motivan que ésta quede sujeta a una observación especial por parte de Feller Rate. Estos son los casos de fusiones, adquisiciones, recapitalizaciones, acciones regulatorias, cambios de controlador o desarrollos operacionales anticipados, entre otros. Con todo, el que una clasificación se encuentre en Creditwatch no significa que su modificación sea inevitable.
CW Positivo: la clasificación puede subir. CW Negativo: la clasificación puede bajar.
Descriptores de Liquidez
Robusta: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite incluso ante un escenario de stress severo que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses.
Satisfactoria: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite cumplir con holgura el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un escenario de stress severo que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas.
Suficiente: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un escenario de stress moderado que afecte las condiciones económicas, de mercado u operativas.
Ajustada: La empresa cuenta con una posición de liquidez que le permite mínimamente cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses. Sin embargo, ésta es susceptible de debilitarse ante un pequeño cambio adverso en las condiciones económicas, de mercado u operativas.
Insuficiente: La empresa no cuenta con una posición de liquidez que le permita cumplir con el pago de sus obligaciones financieras durante los próximos 12 meses.
Matriz de Riesgo Crediticio Individual y Clasificación de Solvencia
La matriz presentada en el diagrama entrega las categorías de riesgo indicativas para diferentes combinaciones de perfiles de negocio y financieros. Cabe destacar que éstas se presentan sólo a modo ilustrativo, sin que la matriz constituya una regla estricta a aplicar.
La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Superintendencia de Valores y Seguros, a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma.
La información presentada en estos análisis proviene de fuentes consideradas altamente confiables. Sin embargo, dada la posibilidad de error humano o mecánico, Feller Rate no garantiza la exactitud o integridad de la información y, por lo tanto, no se hace responsable de errores u omisiones, como tampoco de las consecuencias asociadas con el empleo de esa información. Las clasificaciones de Feller Rate son una apreciación de la
