V E R S I Ó N T A Q U I G R Á F I C A C Á M A R A D E S E N A D O R E S D E L A N A C I Ó N

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REPÚBLICA ARGENTINA

V E R S I Ó N T A Q U I G R Á F I C A

C Á M A R A D E S E N A D O R E S D E L A N A C I Ó N

REUNIÓN PLENARIA DE LAS COMISIONES DE PRESUPUESTO Y HACIENDA Y DE ECONOMÍA NACIONAL E INVERSIÓN

Salón Azul – H. Senado de la Nación

28 de junio de 2017

Presidencia de los señores senadores Juan Manuel Abal Medina y Eduardo Alberto Aguilar

PUBLICACIÓN DE LA DIRECCIÓN GENERAL DE TAQUÍGRAFOS

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Dirección General de Taquígrafos

- En la Ciudad Autónoma de Buenos Aires, en el salón Azul del H.

Senado de la Nación, a las 11 y 12 del miércoles 28 de junio de 2017:

Sr. Presidente (Abal Medina).- Bueno, si les parece, vamos comenzando. Todavía hay algunos senadores y senadoras que están llegando, pero, de todas maneras, como vamos a tener una jornada bastante apretada por la visita también del jefe de Gabinete, vamos empezando con la reunión de hoy.

En este plenario, como ustedes saben, están presentes las autoridades del Banco Central para presentarnos su informe anual, tal como establece la normativa vigente. Así que la dinámica que vamos a tomar va a ser la siguiente: en principio, van a exponer ellos, el presidente y el vicepresidente, según tengo entendido; y, posteriormente, pasaríamos a las preguntas. Han pensado en una exposición de, aproximadamente, 30 minutos.

Entonces, ya le damos la palabra a Federico Sturzenegger, presidente del Banco Central de la República Argentina.

Sr. Sturzenegger.- Muchísimas gracias.

Como decía el senador, el artículo 10° de nuestra Carta Orgánica dice que el presidente es la primera autoridad ejecutiva del Banco y, en tal carácter –inciso i)–, deberá presentar un informe anual sobre las operaciones del Banco en el Honorable Congreso de la Nación. A su vez, deberá comparecer ante las comisiones de Presupuesto y Hacienda de ambas cámaras; de Economía del Senado –creo que acá están las dos representadas– y de Finanzas de la Cámara de Diputados, en sesiones públicas y conjuntas de las mismas, en cada una de las cámaras al menos una vez durante el periodo ordinario o cuando estas comisiones lo convoquen. Así que estamos cumpliendo con este mandato. Más tarde en el año iremos a la Cámara de Diputados, que yo no tengo registro de que hayan ido las autoridades del Banco Central a la Cámara de Diputados, así que vamos a ponernos en regla este año con ese tema.

Tenemos dos documentos que les estamos repartiendo a los senadores: uno tiene las placas de la presentación que vamos a estar mostrando ahora; y el segundo es el informe anual que es nuestra obligación presentar. Hoy lo hemos hecho con una característica un poco diferente al de años anteriores, porque en años anteriores lo que presentábamos era un documento muy, si se quiere, enciclopédico, que repasaba todas las áreas del Banco: recursos humanos, compras, y una serie de cosas internas, lo cual no era realmente muy atractivo. Acá hemos hecho un documento corto que va a los puntos más centrales de discusión de política económica, que me parece que tiene mucha más sustancia y mucha más riqueza para el debate de los temas.

Habiendo dicho eso, si le parece, senador, arranco. Voy a tratar de ser muy breve:

como dijo, voy a intentar que la presentación no dure más de 30 o 40 minutos, así que voy a ir relativamente rápido, de forma tal que tengamos tiempo para las preguntas posteriores.

Hoy voy a concentrarme en cinco temas: vamos a hablar de política monetaria, metas de inflación y cómo viene el proceso de desinflación de la economía argentina; vamos a hablar de la relevancia que tiene para nosotros y el rol que ha tenido el esquema de tipo de cambio flexible, que estamos defendiendo en este momento en la Argentina; vamos a hablar de la hoja de balance del Banco Central. Como responsables del Banco Central, hay un balance que representa cuál es la situación patrimonial del Banco Central; entonces, quiero discutir eso. Vamos a hablar algo sobre evolución del sistema financiero; y, finalmente, vamos a hablar de los cambios que se están produciendo en medios de pago. Esta última parte de la presentación la va a hacer el vicepresidente del Banco Central, Lucas Llach, que lo tengo aquí conmigo.

Arrancamos, entonces, con el primer punto, que es política monetaria e inflación; o

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Dirección General de Taquígrafos desinflación, mejor dicho.

El informe puntualmente es de 2016, pero en mi presentación lo que voy a hacer es hablar de 2016 y un poquito de cómo viene 2017, que me parece que es de interés de todos.

Quisiera arrancar con esta placa que muestra la evolución del Índice de Precios al Consumidor durante el año 2016, separando el primer semestre del segundo semestre.

Aquello de segundo semestre, en inflación, realmente sí se produjo: hubo un cambio muy importante entre el primero y el segundo. Los distintos indicadores que estamos mostrando en esta placa muestran todos una cosa muy parecida, que es que la inflación en el segundo semestre se ubicó entre el 1,4 y el 1,5 por ciento mensual. Fíjense que es un cambio muy grande respecto del primer semestre. Nos parece que este es un éxito bastante interesante del proceso de desinflación del año pasado.

Debiera decir que, el año pasado, este 1 y medio tuvo muchas idas y vueltas, porque no sé si se acuerdan que un tuvimos idas y vueltas con las tarifas. Entonces, este 1 y medio implicó algunos meses con una inflación muy baja, cercana a cero; otros meses con inflación más alta. Creo que eso, de alguna manera, dificultó la percepción de cuán fuerte había sido la baja de la inflación en el segundo semestre del año pasado. Pero lo cierto es que estábamos en una inflación, en el segundo semestre del año pasado, que ya estaba corriendo por menos del 20 por ciento anualizado.

Lo mismo se daba, por ejemplo, si miramos precios mayoristas. La verdad es que en precios mayoristas fue aún más significativa la desaceleración. En todo el segundo semestre del año 2016, los precios mayoristas crecieron en un promedio mensual de entre 0,9 y 1, es decir, una tasa anualizada de cerca del 12 por ciento.

Así que, ciertamente, hubo un avance muy significativo en el proceso de desinflación el año pasado.

Esto no está en el informe porque –repito– es de 2016, pero les cuento cómo viene evolucionando la situación de inflación en el año 2017. Ustedes pueden ver acá la evolución de los índices de inflación interanual desde diciembre de 2016 hasta mayo del año 2017. La línea superior es la inflación del IPC nacional, es decir, una combinación de la inflación en las distintas regiones de la Argentina, que ha tenido una baja muy pronunciada en lo que va de este año. Habíamos terminado el año –que, repito, fue una combinación de un primer semestre con alta inflación y un segundo semestre con mucha menos inflación– con un 36,6 por ciento a nivel nacional, y este número ya se habría reducido en 12 puntos hacia mayo. En junio, estamos anticipando que este número estará por el orden del 22 por ciento interanual, es decir que habría una caída también bastante significativa en este mes. Con lo cual hemos tenido un proceso de desinflación que se ha consolidado a lo largo de este año.

Y también lo mostramos en los índices de precios mayoristas, que son las tres líneas, porque hay tres índices de precios mayoristas que publica el INDEC. Ahí también hemos tenido una caída aún más abrupta todavía, también partiendo alrededor de valores anuales del 35 por ciento a fin de año y hoy la inflación mayorista está en 15 por ciento. Es decir, los precios mayoristas hoy en la Argentina están solo entre un 14 y 15 por ciento más altos de lo que estaban hace un año, cuando los minoristas están un 22 por ciento más alto que hace un año si tomáramos el número de junio, que no está en el gráfico pero que probablemente se va a conocer dentro de poco. Así que hemos tenido una muy fuerte desaceleración.

No sé si ustedes se acuerdan o han participado del debate sobre cuál es el impacto de la desinflación sobre la actividad económica. Por ejemplo, ¿desinflar es bueno para que la economía crezca o es malo para que la economía crezca? Nosotros en el Banco Central hemos siempre defendido la tesitura de que la inflación es casi como un cáncer para una economía, es tóxica para una economía. Entonces, hay que reducirla significativamente porque eso va a ser bueno para el crecimiento económico. De hecho, hicimos un estudio donde miramos todos

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los países que en un año bajaron la inflación de más de 30 puntos a menos de 20 en un año.

Hay ochenta y cuatro casos desde el año 70 en todo mundo y en setenta y ocho de los ochenta y cuatro casos, los países crecieron. Es decir, bajar la inflación, sobre todo cuando se viene de niveles de inflación tan alta como tiene la Argentina desde hace muchos años, no puede ser algo malo.

Eso lo hemos visto. Lo que muestro en esta placa es como la inflación ha ido cayendo en los últimos cinco trimestres. Fíjense en este gráfico puntualmente, en el que estamos comparando con el pico de inflación del año pasado, hay una caída de 20 puntos en la inflación; prácticamente la inflación cae a la mitad en los últimos doce meses. Fíjense que a medida que se consolida el proceso de desinflación, se ha consolidado el proceso de crecimiento económico. Una recesión que había comenzado a mediados del año 2015, que termina a mediados del año 2016, de alguna manera se estabiliza el Producto en el tercer trimestre de 2016 con el crecimiento de 0,1 por ciento, pero que después fíjense que ese crecimiento fue de 0,7 por ciento en el cuarto trimestre de 2016 respecto del anterior, 1 a 1 en el primer trimestre, y estamos anticipando que va a ser mayor a 1 en el segundo trimestre. Es decir, si uno toma el primer semestre de este año, la economía estaría creciendo a un ritmo superior a 4 por ciento anualizado. Entonces, después de cinco años donde la economía realmente no tuvo movimiento porque no tuvo ningún crecimiento a nosotros nos parece que es un cambio bastante definitorio.

Lo que quería transmitir es que la baja de la inflación se convierte en un vehículo muy importante para que la economía funcione mejor, para que el salario real esté mejor protegido. De esa manera está mejor protegida la capacidad de consumo de los hogares y me parece que eso se visualiza en este crecimiento económico.

Ustedes saben que nosotros hemos impulsado el proceso de desinflación con una característica muy particular. Vamos a usar metas de inflación. Es decir, el Banco Central se compromete a manejar su política monetaria para que la inflación alcance ciertos niveles en cada uno de los años con el tipo de cambio flotante libre. Este es un cambio radical respecto de lo que históricamente se hizo en la Argentina, donde siempre se usaba el tipo de cambio como el ancla inflacionaria. A nosotros nos parece que eso quizás aunque en el corto plazo pueda funcionar en el mediano y largo plazo siempre llevaba alguna crisis macroeconómica para la Argentina, que es muy importante que no vuelva a tener más.

El año pasado cuando lanzamos el régimen de metas de inflación dijimos que íbamos a apuntar a una inflación de entre el 17 y 12 por ciento para fin de este año, una inflación de entre 8 y 12 por ciento para el año que viene y una del 5 por ciento a partir de 2019. En este gráfico lo que mostramos es lo siguiente. Fíjense que la línea azul es como la inflación viene convergiendo.

Es decir, nuestro objetivo es que esa línea azul sobre fin de año se ubique dentro de esa banda del 12-17 por ciento, pero lo que es más importante quizás en este gráfico es mostrar la línea roja, que son las expectativas de inflación que en cada momento tenían los analistas económicos que relevamos de manera pública. En el Banco Central hay un relevamiento de expectativas de mercado, donde la gente nos dice cuál es la inflación que se espera para los próximos doce meses.

El único punto que quiero mencionar es este. Fíjense que aun cuando teníamos una inflación relativamente alta, las expectativas estaban bastante cerca de nuestra meta y de hecho acercándose. En este momento las expectativas del mercado es que la inflación en los próximos meses va a ser de 17,4 por ciento y que la inflación en el año 2018 va a ser de 15 por ciento. Eso no es el Banco Central, son las expectativas que tiene el mercado. Y el hecho de que esas expectativas estén tan ancladas es justamente cómo funciona el régimen de metas de inflación, porque hay un compromiso explícito del Banco Central de hacer las cosas que

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hay que hacer para que la inflación se ubique en esos rangos, y eso es lo que actúa de alguna manera como coordinador de expectativa.

Como ustedes ven, a nuestro entender justamente la línea roja muestra la potencia del esquema como coordinador de las expectativas y como las expectativas se van alineando con esto.

Les quiero contar una historia, porque nosotros decimos que la inflación en el año 2019 va a ser 5 por ciento y quizás a alguien esto le puede generar algo de escepticismo. La verdad es que cuando uno mira lo que pasa en el mundo no genera escepticismo. Hoy tenemos a Brasil con una inflación anual de 3 por ciento; Tailandia, con una inflación de 2 por ciento; Estados Unidos, con 2 por ciento; Inglaterra, con 2 por ciento; Perú, con 3 por ciento; Chile con 2 por ciento de inflación anual. Entonces, los economistas que hacen política monetaria saben lo que hay que hacer para que esto ocurra.

El año pasado invitamos a nuestras jornadas monetarias a la presidenta del Banco Central de Israel, una señora que se llama Karnit Flug. Para que se den una idea, Israel es una economía que entre los años 70 y 90 tuvo una inflación de entre el 100 y el 400 por ciento anual. Es decir, una economía muy dolarizada, con muchas de las cosas que a veces nosotros asociamos al ecosistema de la Argentina.

En los años 80 bajaron la inflación al rango del 25 por ciento y en los 90 bajaron la inflación a un dígito bajo. Decía la presidenta del Banco Central de Israel que en este momento ella tiene un problema porque tiene una meta de inflación anual del 2 que no está pudiendo cumplir porque está en 0. Y trata de levantar la inflación de 0 a 2 y no puede. Y lo que ella reflexionó fue: “Si hace diez años alguien hubiera venido en Israel a decirme que el problema del Banco Central de Israel en diez años es que no podemos subir la inflación, el que me decía eso hubiera pensado en ese momento que había perdido totalmente la cabeza.

Sin embargo, hoy soy presidenta del Banco Central de Israel y ese es el problema que tengo”.

Lo que quiero decir es que este camino que estamos transitando no es un camino donde inventamos nada. Estamos siguiendo los pasos que todos los países del mundo han hecho para bajar la inflación y creo realmente creo que dentro de dos o tres años vamos a mirar hacia atrás y vamos a decir: “La Argentina parecía que tenía este problema que no se podía resolver y el problema finalmente se resolvió”. Estamos plenamente convencidos y creo que estamos en ese camino.

Paso al segundo tema, que es el tema del tipo de cambio flotante. Para nosotros, el tipo de cambio flotante es un elemento central de la política económica, porque una economía tiene dos maneras de ajustarse a los shocks que le pueden venir del mundo. Puede ajustar el empleo, puede ajustar la economía real o puede ajustar el tipo de cambio. Y lo que uno quiere es que cuando la economía tenga un shock negativo, algo que le genera un efecto depresivo, tenga los mecanismos de acomodarse para que no sufra la actividad económica. Eso todos los países del mundo lo han logrado teniendo un tipo de cambio flotante. Un tipo de cambio flotante quiere decir que cuando hay un shock negativo el tipo de cambio se deprecia y cuando hay un shock positivo el tipo de cambio se aprecia, entonces va generando una suavización de los ciclos y va protegiendo la economía sobre todos de los shocks negativos.

Cuando se produce un tipo de cambio flotante, se produce una cosa un tanto paradojal y es que uno nunca puede predecir hacia qué lugar va a ir el tipo de cambio. Si nos preguntaran los senadores técnicamente hacia dónde va el tipo de cambio, la única respuesta técnica que yo puedo dar es: No puedo saber si mañana el tipo de cambio va a subir o bajar.

¿Por qué se da eso? Esto opera para cualquier activo financiero que opera libremente en un mercado. Si todo el mundo supiera que el tipo de cambio va a subir, ¿qué harían los que operan en ese mercado? Comprarían antes de que suba. Entonces, sube antes. Si todo el mundo supiera que el tipo de cambio va a bajar, ¿qué es lo que haría si uno tiene dólares? Los

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vende antes de que baje. Entonces, todo lo que uno piensa que va a pasar en el futura de alguna manera se empieza a reflejar en el precio de hoy. Entonces, el tipo de cambio es un buen indicador y de alguna manera internaliza la información futura.

Les quería mostrar este gráfico que muestra que, desde que abrimos el mercado cambiario, en el 51 por ciento de los días el tipo de cambio subió y en el 49 por ciento de los días bajó. Y eso, quizás, a veces nos sorprende un poco. Eso es muy importante porque para que el tipo de cambio pueda operar eso, tiene que subir y bajar tranquilo. Para que suba tranquilo tiene que bajar tranquilo.

El día que el tipo de cambio se reacomoda a un shock, no es que todo el mundo piensa que, de alguna manera, algo se desancló, sino que es simplemente un precio relativo que se acomoda. Entonces, lo van a ver subiendo y lo van a ver bajando.

Les quiero mostrar este gráfico que muestra la evolución de los precios, en el Banco Central seguimos los precios diariamente, estamos viendo cómo evolucionan los precios en la Argentina día por día, semana por semana, quincena por quincena y mes por mes, con una gran cantidad de indicadores.

Acá tenemos una serie diaria de los precios con tres eventos negativos que le ocurrieron a la Argentina el año pasado que fueron el Brexit, la elección del presidente Trump en Estados Unidos y la crisis política en Brasil del presidente Temer de hace unas semanas.

Si ven la línea azul, que es el tipo de cambio, se reacomoda en esos episodios, pero la evolución de los precios domésticos no acusa recibo. Eso quiere decir que el tipo de cambio está funcionando adecuadamente para generar la señal que necesita para proteger la economía. Es muy importante que estos cambios puedan hacerse porque, por ejemplo, cuando se hace la elección del presidente Trump, si el real brasileño se deprecia respecto al dólar norteamericano es muy importante que nuestra moneda pueda acompañar. Porque nuestra competitividad está asociada al real brasileño. Entonces, necesitamos que el peso argentino pueda proteger la competitividad y la normalidad de funcionamiento del sistema económico acompañando ese movimiento. Esto es muy importante.

Esto es muy relevante porque la Argentina esto no lo tenía. Si uno hubiera tenido un sistema de cambio más rígido y se hubiera dado la crisis de Brasil de hace unas semanas, que se dio hace unas semanas que el real se deprecia 5; 6 o 7 por ciento y le peso contra el real no puede acomodarse, es un problema para la economía real; eso, de alguna manera hoy no lo tenemos y estamos sorprendidos de la capacidad que ha tenido la economía de acomodarse a este nuevo régimen.

Esto también lo quiero mostrar porque ha sido un tema de discusión en los medios y con ustedes que es: ¿qué ha pasado con el tipo de cambio real desde la salida del cepo? Ahí ustedes tienen dos líneas, una oscura, que es el tipo de cambio real multilateral, esto no es únicamente contra el dólar, sino también contra Brasil, o sea contra todos nuestros socios comerciales, se hace una canasta de las distintas monedas, y el verde es lo que se llama tipo de cambio real efectivo que incluye la reducción de los impuestos a la exportación. Porque la reducción de los impuestos a la exportación también actúa como una mejora de la competitividad para las industrias de la exportación. Y lo que se ve es que una vez que se produjo una salida del cepo hubo un primera semestre en el que el mercado estaba tratando de acomodarse con bastante fluctuación, después de ello la verdad que hemos tenido una situación del tipo de cambio que ha tenido sus movimientos, y si uno lo comparara con otros países con tipo de cambio flotante, bastante poco grandes estos cambios, desde la salida del cepo el tipo de cambio real se ha depreciado un 23 por ciento a fecha, básicamente del promedio de los últimos meses, es decir que ha habido una mejora de la competitividad por la vía del mercado cambiario desde ese momento.

Les quería mostrar esto, ya que estamos en el capítulo de la competitividad, hago una

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breve reflexión sobre la competitividad, que incluye muchas cosas, el marco institucional, la seguridad jurídica, el tipo de cambio y también incluye el costo del capital y en el último año se ha producido una baja muy significativa en el costo de capital para las empresas argentinas, no solo para aquellas que tienen acceso al mercado de capitales, que serían las líneas de arriba que son obligaciones negociables que emiten las empresas en mercados internacionales, sino el acceso al financiamiento en moneda extranjera al cual tienen acceso los exportadores de la Argentina, cuyo costo financiero está oscilando entre el 5 y el 6 por ciento hasta el año 2015 y hoy se ubica entre el 2 y el 3 por ciento; se ha producido una abaratamiento del acceso al capital que es muy significativo; que, además ha venido con un crecimiento muy grande en el acceso al crédito que ha pasado de unos 2.500 millones a unos 12.500 millones de dólares en este tramo.

Simplemente el comentario es que la competitividad hay que verla de una manera más sistémica y más integral y este es un elemento que ha mejorado mucho la competitividad.

Voy a elaborar un poco más el tema de la hoja de balance y cómo nosotros hemos ido esterilizando los excesos monetarios que han implicado la necesidad de comprar reservas en el último año que es el famoso tema del carry trade y si conviene invertir el LEBAC o en tipo de cambio. Es una cosa bastante riesgosa eso, cuando uno invierte en un título en pesos a una cierta tasa, le puede ir bien o mal, esto explicar cómo le ha ido a los distintos agentes a lo largo del año, la mitad de las veces le ha ido mal y la mitad, bien. Un punto importante, cuando uno invierte en pesos, no tiene un seguro de cambio. El Banco Central no vende seguros de cambio. A nadie le asegura el tipo de cambio, cada uno lo hace a su riesgo. La Argentina tuvo solamente dos experiencias de venta de seguros de cambio que fueron la de Lorenzo Sigot y la del presidente del Banco Central Vanoli, creo que ninguna de las dos anduvo muy bien y entonces, este Banco Central se compromete, incluso con este cuerpo, que no vamos a hacer nunca eso. A este punto podemos volver más adelante, pero no es para nada obvio que aquello que se ha dicho en algún momento que era un negocio seguro y qué movimientos necesita hacer el tipo de cambio para acomodarse. Así que uno parece que tenía una inversión muy segura, pero si el tipo de cambio se mueve…

- El señor senador Mayans realiza manifestaciones fuera del alcance del micrófono.

Sr. Sturzenegger.- Usted tiene en este gráfico en qué momento ganaron y en qué momento perdieron.

Sr. Sturzenegger.- Lo voy a contestar porque me parece que es importante.

Obviamente, cuando uno toma un período de tiempo pequeño, senador…

Sr. Sturzenegger.- Uno toma un pequeño período de tiempo y puede encontrar momentos donde se gana y puede encontrar momentos en el que se pierde. Tomar cualquier período temporal es un tanto arbitrario, porque miren el gráfico que les estoy mostrando. Si tira y me dice en enero y febrero de 2016 perdieron un montón, pero si me pregunta en abril o mayo, ganaron significativamente. Podemos tomarlo desde el primer momento, pero los momentos son arbitrarios, lo que digo es que nadie tiene un negocio asegurado y, definitivamente, el Banco Central tampoco lo está garantizando. Ese es el punto central en este caso.

Quiero hablar un momento de la hoja de balance del Banco Central. Ustedes saben que hay una relación importante para nosotros que es la relación con el Tesoro Nacional. Es muy importante que las transferencias del Banco Central al Tesoro Nacional estén acotadas y que sean las menores posibles, porque eso es lo que nos garantiza a nosotros que no tenemos

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que expandir la cantidad de dinero por temas fiscales y no tenemos que hacer la política monetaria que tenemos que hacer para bajar la inflación.

Acá yo les muestro cuánto fueron las transferencias del Banco Central al Tesoro Nacional desde el año 2014 al año 2017, tenían dos naturalezas las transferencias hasta el año 2015, por un lado las reservas y por el otro lado la cantidad de pesos que le transfería el Banco Central. En el año 2014 el Banco Central le transfirió al Tesoro el equivalente al 5, 3 por ciento del PBI, este es el número de la comparativa internacional que probablemente no exista en ningún otro país; 4,4 había caído en el año 2015 y logramos reducirlo al 2 por ciento en el año 2016, al 1,5 en el año 2017 y esperamos ubicar esto por debajo del 1 por ciento a partir del año 2018.

Eso es lo que necesitamos para que la Argentina pueda cumplir con ese proceso de reducción gradual de la inflación. El año pasado, por ejemplo, fijamos un límite nominal de 160.000 millones de pesos, que le íbamos a transferir, que son esos 2 puntos de PBI. Ahí, ustedes ven la progresión a lo largo del año de cómo se fue cumpliendo con esa pauta.

Ahora, un tema central…

- Se realizan manifestaciones fuera del alcance del micrófono.

Sr. Presidente (Aguilar).- Un dato, nada más. Un segundito. Soy presidente de la comisión y lo que quisiera es que me dé un número, nada más, para profundizar la exposición.

Sr. Presidente (Aguilar).- Este 1,5 del producto, qué…

Sr. Presidente (Abal Medina).- A ver si nos calmamos un poquito. Una última interrupción y después no hacemos más preguntas hasta que termine la intervención del presidente.

Sr. Presidente (Aguilar).- Es un dato, nada más. Ese 1,5 de producto, ¿qué porcentaje de crecimiento de la base monetaria implica?

Sr. Sturzenegger.- 17 por ciento. O sea, justamente, en el proceso de desinflación gradual, las transferencias están de alguna manera calzadas. Es una pregunta muy válida. En el anterior, porque no estaba más, era 25 por ciento.

Pero, un tema muy distintivo que hemos tenido desde principios del año 2016 es que el Banco Central se ha embarcado en una tarea de recomponer su situación de reservas.

Cuando llegamos, teníamos una situación absolutamente extrema en el tema de reservas.

Desde ese momento, el Banco Central ha comprado 21.000 millones de dólares. Ha engrosado su activo con 21.000 millones de dólares. Es un número muy significativo en términos del porcentaje del PBI. Una gran recomposición.

Ahora, ¿qué ocurre? Cuando el Banco Central compra estas reservas, compra una reserva y, ¿qué hace? Emite pesos. No es que le regalan las reservas. Entonces, compra las reservas y emite pesos. Lo que nos obliga, después, a absorber esos pesos a través de los instrumentos de política monetaria que son las LEBAC. Es decir que la hoja de balance del Banco Central viene creciendo, por un lado, en sus activos y, por el otro, en sus pasivos. Lo digo esto porque la discusión que hay contra las LEBAC, que ahora les voy a mostrar cómo fue la evolución durante este año, en gran medida se explica por la acumulación del activo. Es decir, las LEBAC son la contraparte de que el Banco Central haya acumulado activos. Es muy importante que cuando ustedes discutan esto, lo tenga presente y no miren solamente el pasivo, sino también miren el activo.

No lo trajo acá, pero lo podemos ver después. Tengo las hojas de balance, por ejemplo, de los bancos centrales de México, Sudáfrica y Brasil, que fueron por procesos análogos y eso nunca generó absolutamente ningún problema.

Entonces, por ejemplo, fíjense, les voy a mostrar como uno tendría que hacer, a nuestro entender, el análisis del tema de las LEBAC durante el año 2016, sobre el cual vengo

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Dirección General de Taquígrafos a rendir cuentas en este momento.

Si ustedes miran las LEBAC y Pases, que sería otro instrumento de absorción monetaria, a fines de 2015, eso equivalía a 371.000 millones de pesos. 371.000 millones de pesos era el 6,3 por ciento del PBI. Esa era la carga de esos instrumentos respecto al porcentaje del PBI. Los LEBAC y Pases netos, a fines del año 2016, es 705; que es el 8,8 por ciento del PBI. Si uno mira esto simplemente de una manera aislada, diría: aumentaron nominalmente como porcentaje del PBI. Esto es un problema. Pero, repito, gran parte de ese crecimiento obedeció a la compra de los 21.000 millones de dólares por parte del Banco Central. Si uno le deduce a los 705 mil, el valor de las reservas al 31 de diciembre, es decir, cuánto tenía de ese activo adicional que había comprado durante el año, el valor de ese activo es de 228 mil, con lo cual, las LEBAC y Pases netos de las reservas son 477.000 que es el 5,9 por ciento del PBI. Es decir, repito, lo que es el stock de LEBAC subió, pero subió porque acumulamos un activo muy importante para Argentina. Todos los países tienen reservas internacionales. Le da mucha seguridad y certeza a su sistema. En este momento, estamos con 45.000 millones de dólares de reservas. México, por ejemplo, tiene 200.000 millones de dólares de reservas. Entonces, estamos todavía en un nivel muy bajo, pero, definitivamente, en una situación mucho mejor. Y es muy, muy importante que ustedes puedan tomar esto en cuenta cuando analizan este tema.

Esto nos permite hacer un análisis de la hoja de balance del Banco Central, desde el momento en que nosotros asumimos que fue por el 10 de diciembre de 2015. Si miran la hoja de balance, lo que van a ver es el patrimonio neto que era 5.000 millones de dólares. Hoy es de 8.500 millones de dólares. Aunque, me permito hacer alguna corrección contable o estadística. La hoja de balance del Banco Central tiene un par de activos que no está tan claro cuál es su valor. Si uno los toma a valor de mercado, el patrimonio neto es de 5.000 millones y hoy, es 8.500. Pero, en particular, lo pongo como ejercicio, si uno tomara las letras intransferibles, lo que ponemos ahí en la tercera línea, como títulos públicos no negociables, que son letras intransferibles y adelantos transitorios, uno diría: quizás el gobierno no le devuelva al Banco Central por esto y, entonces, excluyámoslo del activo, como un ejercicio contable. Ahí el patrimonio neto del Banco Central es de 92.971 millones al momento que nosotros asumimos y hoy estaría en 64.330 negativo. Negativo 92.000 a negativo 64.000. La mejora se produce porque en los primeros días de la gestión, el Ejecutivo decidió cambiarle al Banco Central unos 16.000 millones de dólares de letras intransferibles por bonos con cotización del mercado, justamente para fortalecer la hoja de balance del Banco Central. Un tema muy importante, porque una parte muy importante de la emisión de deuda del primer año de la gestión del gobierno fue justamente lo que se emitió para mejorar la hoja de balance del Banco Central.

Les quiero mostrar un gráfico que, quizás, es un tanto fuerte, pero, me parece que es importante hacerlo, que es la evolución de la hoja de balance del Banco Central del patrimonio neto del Banco Central, tomando este mismo criterio contable que es, básicamente, dejar por fuera los adelantos transitorios y las letras intransferibles, para que veamos cómo ha sido la evolución de la hoja de balance durante los últimos diez años y que podamos, realmente, todos, de alguna manera, tener esto presente. Esto ha sido la evolución y que estamos en una tarea de reconstrucción de una hoja de balance del Central que, en realidad, si uno lo mira con una dinámica, son prácticamente 100.000 millones de dólares en que se deterioró en los últimos diez años la gestión.

Creo que esto, incluso, cambia toda la interpretación sobre la lectura que uno hace sobre la devolución de la deuda en los últimos diez años. Uno puede hacer una devolución de la deuda, pero si después hay una institución a la cual la pusiste en rojo en casi 100.000 millones de dólares, claramente, es de una magnitud tan significativa que, me parece que

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realmente que una vez que uno toma conciencia de esto, cambia la interpretación de todo lo que es la dinámica de deuda en los últimos diez años. Se los dejo como una reflexión.

Es la primera vez que muestro esto. Necesito mostrarlo, porque a partir del año que viene van a cambiar los criterios contables en el sector financiero. Vamos a ir al estándar internacional en normativa contable y, entonces, al Banco Central, en gran medida se le va a obligar, según esas normas, a estos instrumentos a evaluarlos de esta manera; cosa que siempre tendría que haber sido así. Excepto que hubo un momento en que el directorio del Banco Central decidió atenerse a normas contables propias. Y por eso, de alguna manera, esto nunca salió a la luz.

Déjenme decir que el hecho de que un Banco Central tenga patrimonio neto negativo no es un problema hacia adelante, porque la credibilidad del Banco Central la da su compromiso con el proceso de desinflación. El Banco Central chileno tiene patrimonio neto negativo, pero eso no obsta que hay una institución que tenía un patrimonio que fue reducido en 100.000 millones de dólares.

Un comentario sobre el sector financiero y ya voy terminando. Ha habido mucha discusión sobre cómo le ha ido al sector financiero en el primer año de nuestra gestión en el Banco Central. Me gustaría que miren en esta tabla el resultado total que es el ROA, retorno sobre activos. El retorno sobre activos del sector financiero fue 4,1, en el año 2015 y fue 3,6 en el año 2016. Es muy importante. Esto es básicamente qué retorno están obteniendo los bancos sobre su capital. Es muy importante plantearlo de esta manera porque en momentos en los que hay inflación todos los valores nominales suben. Pero lo que uno tiene que entender es, respecto del patrimonio, qué rentabilidad se está obteniendo, y ese número bajó del 4,1 al 3,6.

Es muy interesante identificar por qué cae el retorno de los bancos.

Perdón. Antes de ir a eso, si ustedes miran la línea que va por trimestres, que sí se extiende hasta el segundo trimestre de 2017, fíjense que la rentabilidad del sector financiero sigue cayendo, y bastante abruptamente: hoy está en 2,7. Y esto es por un motivo muy sencillo, que lo voy a explicar porque es muy importante, ya que nos genera un desafío enorme hacia el futuro.

Los bancos en la Argentina son muy pequeños: el sector financiero es 15 puntos del PBI –en Chile es 90 puntos del PBI–. El motivo por el cual es pequeño es que los bancos, de alguna manera, se han abroquelado; se han, de alguna manera, apoltronado, simplemente intermediando lo que se llama el dinero transaccional: el dinero de las cuentas sueldo, el dinero del pago de las jubilaciones que la gente deposita y que los bancos obtienen por una tasa de interés muy baja, que después se dan vuelta y prestan a una tasa de interés que tenga que ver con la inflación: inflación más-menos algo.

Claro, ese es el esquema de negocios que han tenido: muy chiquito; no salen a buscar el ahorro argentino; no salen a pagarle al ahorro argentino una tasa que entusiasme a la gente a ahorrar en el sector financiero. Entonces, se han quedado con un negocio muy chiquito donde tienen recursos baratos y después van y lo colocan, como decía yo, en algún instrumento de algún préstamo o en algún instrumento de política monetaria: inflación más- menos algo. Ahora bien, cuando la inflación baje, se terminó ese negocio.

Lo que estoy diciendo es que los bancos han sido grandes beneficiarios de la inflación.

Por eso, cuando uno mira el retorno sobre activos, si yo fuera hacia atrás –está contado en el informe–, los grandes años para el sector financiero fueron 2012, 2013 y 2014, porque la inflación les potenció estos márgenes. Esos fueron los años de mayor rentabilidad para el sector financiero, nos guste o no nos guste. La baja de la inflación es básicamente un llamado de atención importantísimo para el sector financiero: se acabó el negocio del sector financiero de vivir de la inflación. El sector financiero va a tener que ponerse las pilas, va a tener que

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salir a buscar depositantes, va a tener que intermediar el ahorro. Y lo estamos viendo, yo les diría, de manera dramática. Primer trimestre de 2015: 4,3, retorno sobre activo; y 2,7, en el segundo trimestre.

Ya voy terminando, senador.

Una cosa antes de seguir. Cuando uno mira los ingresos por intereses –que son los que están en las cajas verdes–, uno ve que los bancos no han tenido mayor ingreso por intereses en el año 2016 respecto del 2015; pero fíjense egresos por intereses. Egresos por intereses pasó de menos 7,3 a menos 7,9. Es decir, hubo un aumento mucho más grande en lo que los bancos tuvieron que pagarles a los depositantes. Esto se llama apertura del cepo cambiario, esto se llama permitirle a la gente más libremente decidir qué hacer con su dinero. Porque, en realidad, el cepo cambiario fue una manera de hacer que los bancos no tengan que competir por los depósitos, porque la gente estaba encepada, estaba obligada a tener los depósitos ahí.

Cuando uno lo libera, eso obligó a los bancos a salir de una manera mucho más exigente, con lo cual el gran cambio que se produce en el año 2016 es que los bancos tienen que pagar mucho más por los depósitos. Está en los números.

En este momento –simplemente es un comentario de coyuntura–, la actividad crediticia está creciendo muy fuertemente. Estos son valores nominales que ustedes en mayo tendrían que comparar con esa inflación del 24 por ciento, año a año: 28 por ciento, los hipotecarios; 54 por ciento de crecimiento, los prendarios; 50 por ciento, los personales, y el crédito comercial, del 34 por ciento. Así que, en este momento, el sector de crédito tiene un crecimiento muy fuerte. Ustedes conocen esto muy bien: ha habido un reverdecimiento del crédito hipotecario.

Acá muestro un gráfico de los créditos hipotecarios del año 2007, para que veamos cuánto tiempo Argentina ha estado sin crédito hipotecario. Nosotros pensamos que este es un proceso que recién está en sus albores y que va a seguir creciendo fuertemente.

Sr. Pinedo.- ¿Los números estos...? Es una pregunta porque no entendí el número.

Sr. Sturzenegger.- El número es el crecimiento, la variación...

Sr. Pinedo.- ¿En el sistema financiero solamente?

Sr. Sturzenegger.- Sí, en el sistema financiero.

Simplemente, un comentario, y ya con esto paso el uso de la palabra al vicepresidente pueda hablar del tema de medios de pago. Ustedes saben que nosotros –lo comentamos, senador, la última vez que estuvimos acá– hemos desarrollado, copiando el modelo uruguayo y el modelo chileno, los créditos hipotecarios con capital indexado, cuya característica central es que transforman la cuota para comprar prácticamente en equivalente a un alquiler. Es decir, nosotros íbamos a Chile o íbamos a Uruguay y veíamos que la gente decía: "no, acá es más barato comprar que alquilar", y eso parecía un sueño inalcanzable en la Argentina. Bueno, ese sueño inalcanzable existe y hoy es realidad en la Argentina. Es decir, si hoy ustedes, por ejemplo, tienen un crédito hipotecario UVA del Banco Nación, van a ver que la cuota de ese crédito hipotecario es más barata que la cuota de un alquiler, y evolucionará a lo largo del tiempo de una manera parecida a un alquiler. Por eso nosotros pensamos que este es un cambio. Esta placa, simplemente, lo que muestra es la accesibilidad al crédito hipotecario a partir de esto.

Termino acá. Le paso el micrófono a nuestro vicepresidente para que hable de algunos de los temas de medios de pago, así luego arrancamos con las preguntas.

Sr. Llach.- Buen día. No me quiero extender mucho por el poco tiempo que tenemos.

En realidad, el gran tema acá es digitalización. Esta gestión del Banco Central tiene tres pilares fundamentales: la más prominente es la baja de la inflación, de la que habló mucho el presidente, y las otras dos son el desarrollo del sistema financiero –que es, probablemente, el más pequeño del mundo– y el tema de ir a medios de pago más modernos,

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que son medios de pago electrónicos. Esto tiene muchísimas ventajas para la sociedad.

Piensen, por ejemplo, en la seguridad, piensen en la formalización, piensen en cómo los medios de pago electrónicos muchas veces son la puerta de entrada a la inclusión financiera.

Eso está pasando en el mundo, es una revolución que está ocurriendo. Hoy, por ejemplo, en India hay un gran boom de pagos electrónicos e inclusión financiera. Por lo tanto, es una parte central de nuestra agenda.

Pero hablo de digitalización porque también esto tiene que ver con el pilar número dos, que es el desarrollo del sistema financiero. Hoy hay una discusión en la Argentina que tiene que ver con la competencia que está apareciendo en dar crédito, que les está apareciendo a los bancos, de lo que se llama a veces FINTEC o compañías financieras con nuevas tecnologías.

Este mapita que está ahí trata de reflejar cuál es la posición del Banco Central respecto de lo que está pasando en la industria financiera. La línea clave para el Banco Central, desde el punto de vista regulatorio, es si las entidades toman depósitos o no toman depósitos, es decir, si están a la izquierda o a la derecha de ese gráfico. A la derecha de ese gráfico están las entidades que toman depósitos, que son esencialmente los bancos –también pueden ser compañías financieras, pero principalmente los bancos–; abajo tenemos los bancos tradicionales y arriba tenemos lo que hoy se está empezando a hablar y, de hecho, ya es casi una realidad en la Argentina, que son los bancos digitales o bancos virtuales: bancos que operan simplemente sin sucursales –el Banco Central ya dio una licencia al banco Wanap–.

Hay bancos tradicionales que dicen: "voy a sacar mi marca de banco virtual"; entonces, conviven en la misma entidad una marca física y una marca virtual. Pero siempre que esté del lado de "tomo depósitos", va a tener toda la regulación del Banco Central, que esencialmente es la regulación de Basilea, la regulación internacional para los sistemas financieros.

Del lado izquierdo de esa línea, es decir, los que no toman depósitos, uno tiene también actores más tradicionales –son los que están ahí abajo–; les llamamos proveedores no financieros de crédito, como puede ser una casa de electrodomésticos que da crédito. Esa es una actividad que está desregulada en la Argentina, salvo, por supuesto, porque tiene que cumplir con todas las cuestiones informativas: informar bien sus tasas, etcétera; pero no hay una regulación, no hay que proteger a un depositante porque se presta capital propio. Lo que se llama FINTEC, que es algo que está muy de moda en el mundo, son empresas, muchas de ellas que dan crédito, que obtienen su capital de otra manera, no de depósitos del público, pero que proveen una muy buena competencia a los bancos. Quizá pueden dar crédito de manera más eficiente usando las nuevas tecnologías. Últimamente, la empresa MercadoLibre le da crédito a los vendedores porque conoce su comportamiento como vendedores, conoce sus flujos, tiene mayor información para dar crédito.

¿Cuál es la visión del Banco Central sobre este tema? Es: viene un mundo digital en lo que son los servicios financieros; eso es irreversible. Las reglas están claras. Regulamos con claridad si es una entidad que toma depósitos y tratamos de impulsar a todos los actores a adoptar esas nuevas tecnologías, que básicamente lo que hacen es disminuir los costos. Y ese disminuir los costos es clave para la inclusión financiera. Con la economía antigua, no voy a poder incluir a gente cuya capacidad de pago en el sistema financiero sea menor; con las nuevas tecnologías, voy a poder acceder a que todos los argentinos tengan acceso a los servicios financieros.

Entonces, lo que estamos viendo es que muchos de los bancos tradicionales están mejorando su oferta digital, por así decirlo, y creemos que eso es fundamental para la inclusión financiera.

Yendo al punto específico de los medios de pago, en el cual hemos tenido bastante interacción con el Congreso a raíz de distintos proyectos de tarjeta de crédito –voy a hablar de

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eso un segundo después–, lo que hemos impulsado, sobre todo en el año 2016 y este año, son nuevas maneras de pagarnos entre los argentinos a través de transferencias bancarias.

Tradicionalmente, uno iba a su home banking y ponía su CBU para poder hacer un pago por transferencia. Ahora hay nuevas maneras de pagarse con transferencias inmediatas que son más amigables. Nosotros a todo esto le llamamos el mundo PEI, que significa Pago Electrónico Inmediato, y esencialmente son las billeteras móviles. Alguno de ustedes, si está en campaña, por ahí pueden dar su alias para las contribuciones políticas. Uno pone su alias del CBU –en este caso, ponen la cuenta del partido– y puede hacer una donación por transferencia desde el celular en diez segundos. Lo tiro como idea, quizás puede servir. Estas serían las billeteras móviles.

Después, tenemos el botón de pago, que facilita transferencias en internet para el comercio on line, y le estamos metiendo competencia al mundo tradicional de tarjetas de crédito y de débito con la posibilidad de ordenar transferencias bancarias con la tarjeta de débito. Al ser así, se pasa la tarjeta por un aparato que puede estar conectado al celular y se hace una transferencia bancaria. Para darles un ejemplo, lo que llamamos las cobradoras no bancarias –como Rapipago o Pago Fácil, para que lo interpreten– ahora están empezando a poder cobrar con este medio, con una transferencia bancaria o con tarjeta, porque antes no lo hacían porque el costo que tenían las tarjetas de débito era del 1,5 por ciento. Ahora lo obtienen a un precio mucho menor.

¿Cuál fue la consecuencia? Que el canal tradicional de tarjetas de débito ahora dice:

“Che, yo te ofrezco cobrar a esta industria al 0.35”. Es decir, la competencia siempre hace que los costos bajen. Entonces, esto es algo que tiene mucho para desarrollarse y creemos que ya este año va a haber un boom de lo que es pagos a través de estos nuevos medios digitales.

Por último, algo que estuvimos trabajando en el Congreso –en particular con el senador Luenzo y también con la Secretaría de Comercio–, le estamos metiendo mucha más competencia al mercado tradicional de tarjetas de crédito y de débito. Este es un mercado con bastante complejidad, pero esencialmente la situación que enfrentamos de partida es que hay una sola empresa, cuyos dueños además son los bancos, que ofrece cobrar con la tarjeta Visa y solo una u otra empresa que ofrece cobrar con tarjeta Mastercard. En la práctica, monopolio en cada una de estas marcas. Sería muy largo de explicar todas las idas y vueltas que ha tenido esto, pero esencialmente vamos a ir a un esquema en donde los bancos van a desinvertir de esta empresa.

A lo que nosotros apuntamos desde el Banco Central es que haya competencia y muchos proveedores de estos servicios. Básicamente, que pueda haber distintas empresas que vayan a los comercios a ofrecer cobrar con las distintas tarjetas y que eso genere aranceles menores.

Esencialmente, lo que hizo el Banco Central aquí por su cuenta es lo que se llama la regulación de la tasa de intercambio –lo que está ahí–, que es cuánto se queda tu banco, el banco del tarjetahabiente, cada vez que pasás la tarjeta de crédito. Eso antes era del dos noventa y pico por ciento; hoy está regulado, es el 2 por ciento, y eso va a ir declinante en el tiempo.

¿Cuál es el efecto principal que genera esto? Esto reduce los costos para que nuevas empresas puedan hacer adquirencia, porque como pueden cobrar un máximo de 3 por ciento por ley y que por una acuerdo entre empresas se puso al 2,5, al tener ese costo regulado, que los bancos no se queden con todo el arancel, eso va a hacer, y de hecho está generando, la entrada de nuevos adquirentes a este mundo y esto va a generar mucha más aceptación. Lo que necesita la Argentina es que en cada barrio de la Argentina alguien que cobra un plan social con una tarjeta de débito pueda usarla. No es que la gente va al cajero a sacar la plata por un tema cultural, sino porque va a su barrio y no tiene otra manera de pagar que no sea en

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Dirección General de Taquígrafos efectivo. Esta es una prioridad para el Banco Central.

Esto es más o menos un panorama de lo que estamos trabajando con los medios pagos. Muchas gracias.

Sr. Presidente (Abal Medina).- Muchas gracias por ambas presentaciones.

Vamos a empezar con la lista de oradores. En primer lugar, tiene la palabra el senador y copresidente de esta bicameral, el senador Aguilar.

Sr. Presidente (Aguilar).- Muchas gracias a las autoridades del Banco Central.

Quiero hacer una reflexión en el siguiente sentido que lleva a una pregunta también.

Usted estuvo analizando obviamente el desempeño de la política monetaria, que es el objetivo del informe. Creo que nosotros no podemos dejar de ver –y sería bueno también una reflexión suya en ese sentido– la política monetaria en un marco más general, que es el de la política económica, que en definitiva es parte integrante.

Entonces, cómo evalúan ustedes ahora que llevan un año y medio la oportunidad de la puesta en marcha de este esquema de metas de inflación –con metas de inflación muy ambiciosas aparte, porque es un proceso de desinflación muy rápido– en un marco de reacomodamiento tan fuerte de precios relativos como producto de la devaluación, más los ajustes de tarifa. Si usted mira la inflación de los últimos doce meses hacia atrás está en el orden del 22 por ciento. Gran parte de eso, generado obviamente por el proceso de reacomodamiento de tarifas y lo que viene de la devaluación.

Esta interpretación de un esquema de metas de inflación muy ambiciosas obliga a una tasa de interés real positiva de 8 puntos, porque si en este momento usted mira las LEBAC está en 26 por ciento y las expectativas de inflación que nos estuvo contando están en 18 por ciento. Nos decía también que los bancos, que es uno de los sectores que más ganan en la Argentina, están esperando ganar 3 por ciento. Es decir, es una tasa que está muy por encima de la rentabilidad de cualquier actividad económica. Además de los efectos que esto ha generado sobre la economía.

No están numeradas las páginas, pero en la página que hablaba de la desinflación, donde usted decía que se dio en un contexto de recuperación de la actividad, usted manifestaba que hay una perspectiva de crecimiento de 1 por ciento por trimestre; es decir, estaba hablando de 4 por ciento anual. Está bien, son los datos agregados, pero cuando uno desagrega los datos lo que tiene es que la inflación de alimentos ha sido mucho más alta que la inflación de la canasta global del INDEC. Eso ha tenido un efecto fuerte sobre la pérdida de poder adquisitivo, que, de hecho, significó 4 puntos más de pobreza y 3 puntos más de desempleo, y un efecto muy fuerte de estancamiento sobre la evolución del consumo. Es decir, estos datos de crecimiento de 1 por ciento trimestral obviamente tiene una enorme dispersión, pero el consumo está prácticamente estancado, la pobreza creció 4 puntos, el desempleo creció 3,5 puntos.

Entonces, esa tasa de interés real positiva del 8 por ciento en definitiva es alta porque usted tiene que compensar los efectos de los incrementos de las tarifas y la devaluación.

Entonces, al tener efecto sobre el ritmo de actividad, ha tenido efecto sobre la recaudación, sobre la posibilidad de achicar el déficit fiscal y sobre el ritmo al cual se está endeudando la economía.

Cuando pone la política monetaria en un esquema de política económica mucho más amplia y no mira necesariamente el promedio sino lo que viene pasando, sobre todo con el empleo informal, la pobreza y el estancamiento de la actividad económica que más impacta sobre la recaudación que es el consumo, me parece que los resultados son en todo caso mucho más matizados que lo positivo que usted ha mostrado y me gustaría tener una reflexión sobre eso.

Sr. Sturzenegger.- La verdad que es una pregunta muy amplia, muy compleja, podríamos

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hablar tres horas para contestar, pero voy a tratar de ser breve un poco en la política monetaria en el contexto integral. Nosotros decimos que la baja de la inflación tiene tres efectos: un efecto distributivo, un efecto coyuntural y un efecto de crecimiento.

El efecto distributivo es que todos sabemos que la inflación es el impuesto que pagan los que menos tienen, o sea la incidencia de la inflación sobre decil de menores recursos es básicamente diez veces más grandes que sobre el decil de mayores ingresos. Entonces, la baja de la inflación, para nosotros, tiene un imperativo de equidad que hace insoslayable la necesidad de hacer una baja abrupta y rápida en la tasa de inflación. En términos de coyuntura, todos los países que bajaban la inflación rápido de más de 30 a menos de 20 en un año, por dar un ejemplo, son todos países que crecieron y aumentaron su tasa de crecimiento dos puntos y la Argentina estaría más o menos en lo mismo, porque, después de cinco años de estancamiento, la Argentina vuelve a crecer a este ritmo del 4 por ciento que está mostrando en este primer semestre, con lo cual, desde el punto de vista coyuntural, me parece que también suma y en términos de crecimiento, les cuento el siguiente dato, países que tienen inflaciones de más del 20 por ciento y logran traspasar ese umbral y bajar de manera sostenida esa inflación por debajo del 20 por ciento duplican su tasa de crecimiento en los dos años siguientes. Cuando uno mira todos los países del mundo que lograron bajar la inflación, duplican.

Entonces, por distribución del ingreso, por efecto sobre la economía en el corto plazo y por crecimiento económico, nos parece que este Banco Central no puede aportar nada más útil a la política económica. Es muy difícil encontrar en la política económica cosas que ayudan al crecimiento y a la distribución y la inflación es una. Por eso todos los países no tienen inflación que supere el 2 o 3 por ciento.

Usted hizo otra pregunta muy interesante que es que sabíamos que la Argentina tenía que hacer cambios de precios relativos muy importantes, entonces, había que esperar o no, dejar que esos reacomodamientos, antes de que el Banco Central se comprometiera. Es una discusión, es un tema opinable y no hay acá una respuesta que alguien pueda decir… Son cuestiones de matices, de impresiones y compromisos. Pero le hago la siguiente reflexión que es la siguiente.

Cuando uno mira un país como Chile, que tiene una inflación del 2 por ciento y mira la evolución de los tipos de cambio, los movimientos del tipo de cambio son muchísimos más grandes de los que tiene la Argentina, muchísimos más grandes que los que nosotros hemos tenido que soportar con los movimientos de precios regulados. Es decir, que tampoco es cierto que esos países que han sido exitosos en bajar la inflación, no tienen cambios de precios relativos a los cuales cambios de precios relativos a los cuales tienen que acomodarse, entonces, me parece que lo importante es tener un compromiso, decir: “vamos a tener esta tasa de inflación”; entender que cambios de precios relativos siempre va a haber y a nuestro entender, senador, era tan importante bajar la inflación por los motivos, que no había margen para bajar.

Lo cierto es que hoy la inflación es del 22 por ciento anual, en junio vamos a tener una inflación interanual de, aproximadamente el 22 por ciento, pero es cierto que, por ejemplo cuando uno compara con una inflación promedio, más del 25 por ciento entre el 2012 y el 2015, en ese momento los regulados eran cero, prácticamente. Ahora tenemos una inflación del 22 por ciento cuando los regulados están creciendo por arriba del 22. Es decir que en la evolución de los precios no regulados, que incluye alimentos y otros elementos, está creciendo por debajo del 22. Con lo cual, esos otros bienes no regulados están creciendo realmente muy significativamente por debajo de lo que los argentinos han vivido en los últimos cinco o seis años.

Ahora bien: tasa de interés real. Le cuento cómo lo pensamos esto en el Banco

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Central. Usted tiene la tasa de inflación y la tasa de inflación que se llama inflación núcleo.

La inflación núcleo deja por fuera los estacionales, que se mueven hacia arriba y hacia abajo bastante significativamente y los regulados.

Cuando uno trata de pensar la tasa de interés real, lo hace en función de la núcleo, porque esa tasa es el corazón más duro de inflación que hay que ir doblegando. Después, lo que va a ocurrir es que va a haber momentos en los que los regulados suben, entonces la inflación se ubica por encima de la núcleo y hay momentos en que los regulados crecen menos, en un mes particular, entonces la inflación se ubica por debajo de la núcleo. Por ejemplo, en abril, la inflación total se ubicó por encima, porque los regulados tuvieron un salto importante y en el mes de mayo la inflación total, que fue 1,3, se ubicó por debajo de la núcleo, porque fue un mes de regulados.

Entonces, cuando pensamos que la tasa de interés real debe tener un valor que es positivo y pensamos que tiene que ser positivo porque tenemos que volver a traer el ahorro al sector financiero, pero además, porque induce el proceso de desinflación, generalmente, la tratamos de pensar en términos de la núcleo; porque si no ocurre, por ejemplo, como en abril la inflación de nivel general fue muy alta, usted me puede decir que “con respecto a esa inflación, la tasa de la LEBAC es negativa”. Y después, en mayo, parece que esa tasa es muy significativa.

Con respecto a la inflación núcleo, la tasa de interés real está, aproximadamente entre un 4 y un 5 por ciento. Va a ver –y me comprometo a enviarle los datos porque no tengo una placa acá y no quiero demorarme– que es bastante estable y es más o menos el sesgo que debe tener la política monetaria para inducir el proceso de desinflación.

Pero lo otro que me parece muy interesante es lo que le quise mostrar: que el beneficiario de esa tasa de interés real no fue el sector financiero, porque el sector financiero bajó su rentabilidad en el año 2016. El gran beneficiario de esa tasa de interés de la LEBAC es el depositante, porque lo que le mostré, justamente en los números, es que lo que había impulsado a la baja la tasa de retorno del sector financiero fue que los bancos se vieron obligados a pagarles más a los depositantes.

Probablemente, si hubiéramos seguido con el cepo no hubiera ocurrido eso, porque los bancos no hubieran tenido que decir “¿cómo retengo a los depositantes?”. Entonces, la combinación de la apertura del cepo hizo que el gran beneficiario de esa tasa fuera el depositante.

Esto simplemente lo podemos ver por la caída de la rentabilidad del sector financiero, señor senador.

Y yendo al punto final que es salarios reales. Los salarios reales están creciendo desde la segunda mitad del año pasado en la Argentina. Es cierto que este es un proceso, lo ha dicho el ministro de Hacienda en varias oportunidades, de crecimiento que busca recomponer la inversión en la Argentina, pretende sentar bases más sólidas de crecimiento, que no tengamos este panorama en el que un año crecemos y al otro caemos. Es decir, estamos embarcados en un proceso de crecimiento estable. Es decir, estamos embarcados en un proceso de crecimiento estable y los números de inversión son mucho más fuertes de crecimiento en esta primera mitad del año como se van a ir viendo a medida que salgan los números. Pero lo cierto es que el salario real ha venido creciendo sostenido por una economía que está en un proceso de crecimiento sostenido y que, por supuesto, siempre tiene matices y siempre hay regiones y siempre hay diferencias y cada uno lo ve desde su perspectiva y no voy a minimizar en absoluto el problema que pueda tener cualquier argentino. El contexto general es el de una economía que ha retomado la senda del crecimiento y consolida un proceso de desinflación.

Sr. Presidente (Abal Medina).- Tiene la palabra el señor senador Cobos.

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Dirección General de Taquígrafos Sr. Cobos.- Bienvenido, señor presidente del Banco Central.

Tengo tres inquietudes y reflexiones que me parecen importantes. La verdad que tenemos un país que tiene una realidad y las realidades de otros países no se pueden adoptar por costumbres y conceptos culturales que tenemos. De ahí que cuando analizamos la historia y la evolución de la economía de la inflación uno se permite estudiar algunos antecedentes de variables macroeconómicas en nuestro país de cuando teníamos inflación de un dígito. ¿Usted recuerda cuándo fue el último año, señor presidente del Banco Central, que tuvimos inflación de un dígito?

Sr. Sturzenegger.- Supongo que 2003.

Sr. Cobos.- Después de la salida de la convertibilidad: 2004-2005. Y fíjese que en el cuadro que mostraba de balance del Banco Central en cuanto al patrimonio, el último balance positivo fue, justamente, en el 2005.

Recuerdo bien que, además de esta variable, teníamos un superávit fiscal del 3 por ciento del PBI, una balanza comercial positiva, es decir “expo-impo” nos daba favorable, había un dólar con mucha competitividad y teníamos un crecimiento de la economía que, como había estado tan alicaída la economía durante la crisis, era del 8 y del 9 por ciento.

Traigo esto a efectos de sus consideraciones, porque sé que el Banco Central está haciendo mucho esfuerzo para bajar la inflación. Y la verdad es que todos queremos inflación de un dígito. Pero, entiendo que hay responsabilidad del Banco Central y hay otra que tenemos que elaborarla en forma conjunta con los ministerios de Hacienda y de Economía.

La primera reflexión es sí comparte esto de que para cumplir con la meta inflacionaria de un dígito que nos llevaría a los países que tenemos como vecinos, necesitaríamos que florezcan otras variables macroeconómicas que hoy, en forma gradual, se vienen mejorando, pero que necesitamos que se haga un esfuerzo en ese sentido.

La última vez que estuvieron acá ustedes, le pregunté al vicepresidente del Banco Central sobre la relación tasa con inflación. Obviamente, en la composición de precios de cualquier producto está la mano de obra, el costo de material, los impuestos y el costo financiero. Si una persona tiene un capital y decide ponerlo a disposición del trabajo, tiene que contemplar cómo se amortiza ese capital y si le conviene o no realizar esa inversión para ver que la rentabilidad sea mayor que poner la plata en el banco a interés o en alguna inversión financiera. Entonces, ahí me parece que tenemos que tener cuidado cuando jugamos con la tasa de interés, porque una tasa de interés alta va a afectar los precios por el incremento del capital de trabajo.

Esa es una primera reflexión. La otra es más breve. Con el tema del ahorro. El ahorro, en Chile, decías que era del 90 por ciento del PBI. Me acuerdo lo que dijiste, si bien el tamaño del sector financiero, pero está en relación al ahorro. En Chile, era 90 del PBI. Y acá, el 12 o el 15. Está relacionado. El Banco Central ha dado impulso, con el sistema bancario, a través de los créditos de UVA. Pero, veo créditos, pero no veo ahorro y ahora se podría compatibilizar.

Después, también, permitir, en algo que fue ley acá, que no sólo se den los créditos en UVA, sino también en UVI, sobre todos los destinados a la construcción. Si va creciendo el costo del crédito, el capital va creciendo al mismo ritmo. Después, lo último que he visto es que ha llegado de algunos bancos el incremento de las comisiones bancarias. No entiendo si se va bajando la inflación y todo, por qué ese incremento que está siendo notificado a los beneficiarios.

Nada más.

Sr. Sturzenegger.- Obviamente, un esquema macroeconómico necesita que las economías estables son economías donde se da lo que se llama que su situación fiscal es intertemporalmente sustentable. En la situación fiscal, no es que todos los años un gobierno

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tiene que tener superávit o equilibrio presupuestario, sino que lo tiene que tener de manera intertemporal. Tiene que estar seguro que si algún año tiene un desequilibrio puntualmente, puede ser financiado. Me parece que el ministro de Hacienda y el Ejecutivo, en su conjunto, están sumamente comprometidos con esa idea de sustentabilidad fiscal intertemporal. Me parece que ustedes van a tener un ámbito central de debate de esto muy pronto, que es el presupuesto. Y me parece que este año van a tener la posibilidad de tener una discusión muy amplia y profunda del tema del presupuesto, que es parte absolutamente central de la política económica.

Una discusión de tasa de inflación es una discusión que siempre está. Repito, me parece que son tan inconmensurables los beneficios tanto en equidad y crecimiento como en funcionamiento del sistema, de la baja inflación, que es lo que ha hecho que todos los países elijan tener menor inflación. Repito, respecto a lo que estamos haciendo acá, no tenemos ninguna pretensión de inventar nada. No queremos ser originales. Queremos ser seguros.

Queremos, dentro de tres o cuatro años, poder venir acá y decirles: se acuerdan lo que les conté de la presidenta del Banco Central de Israel, que pensábamos que culturalmente no podíamos eliminar la inflación, fíjense que ha desaparecido eso en Argentina.

De alguna manera, estamos tratando de transitar por ese mismo camino, donde ese tipo de cambio flotante nos genera, de alguna manera, esa posibilidad de acomodar distintas perturbaciones que pueda haber en el camino.

Comparto con usted en un 100 por ciento el interés que usted siempre me ha manifestado por el tema del ahorro y que hemos compartido y, también, la idea de que así como estamos viendo un aumento muy grande en los créditos en UVA y UVI, no estamos viendo un crecimiento tan grande en el sector financiero del ahorro, de la misma manera. Es cierto que, a veces, el ahorro de largo plazo no se da necesariamente en un depósito a plazo fijo a largo plazo. Pero, por ejemplo, varios bancos han empezado a emitir obligaciones negociables en UVA y UVI, que es una manera en la que la sociedad está ahorrando con más seguridad respecto al valor de ese ahorro.

Le cuento. Hemos habilitado la apertura de cuentas de ahorro y de cuentas bancarias para niños, tanto en UVA como en UVI. Esto me parece que es un tema muy importante.

Estamos trabajando particularmente con el Banco Nación para llevar esas cuentas de ahorro a través del sector educativo. Usted, senador, está fuertemente involucrado en ese proyecto. El Banco Nación ha decidido desarrollar una cuenta de ahorro en UVI. O sea esa idea que tiene el presidente del Banco Nación de que la gente pueda ahorrar en metros cuadrados, que es su idea, senador. Entonces, esto está en desarrollo y es muy importante que todos nos pongamos por detrás. Lo que hemos hecho fue eliminar los encajes a las cuentas en UVA y UVI.

Pensamos que el ahorro para nuestros niños no solamente fomenta la cultura del ahorro, sino que también van a tener interés los banco porque, en última instancia, son los clientes del futuro.

Me parece que esto es remar, remar, remar, insistir.

Un último comentario. Comisiones bancarias. Se da una cosa bastante particular, que es la siguiente. Hemos decidido que había cosas que creíamos que los bancos no debían cobrar por ellas. Hay varias cosas que hemos decidido que los bancos no debían cobrar por ellas. Por ejemplo, todo lo que son las cajas de ahorro. Esto lo había implementado como presidente del Banco Ciudad. Había hecho que todas las cajas de ahorro fueran gratuitas.

Pero, con el directorio del Banco Central, decidimos que ese instrumento que es como un instrumento central de inclusión financiera… Yo puedo ir al banco y tener una caja de ahorro y una cuenta de débito y sé que eso está disponible. Dijimos: vamos a hacer el esfuerzo y que eso sea gratuito.

Lo que pasa es que eso implica un reacomodamiento. Sobre todas estas comisiones no