Desempeño Histórico / Comparativo vs. Proyecciones

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*HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings) es una institución calificadora de valores registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) de los Estados Unidos de Norteamérica como una NRSRO para este tipo de calificación. El reconocimiento de HR Ratings como una NRSRO está limitado a activos gubernamentales, corporativos e instituciones financieras, descritos en la cláusula (v) de la sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act of 1934.

Twitter: @HRRATINGS

Calificación

GICSA LP HR BBB+

GICSA CP HR3 GICSA Programa LP HR BBB+

GICSA 15 HR BBB+

GICSA 16U HR BBB+

GICSA 18U HR BBB+

Observación Negativa

Contactos

Heinz Cederborg

Director Asociado de Corporativos Analista Responsable

[email protected]

Emilio Rosete

Analista Senior de Corporativos [email protected]

Ricardo Espinosa Analista de Corporativos [email protected]

HR Ratings revisó a la baja la calificación de HR AA- a HR BBB+, modificando la Perspectiva de Estable a Observación Negativa para GICSA, para sus emisiones vigentes y para su Programa de Largo Plazo. Asimismo, revisó a la baja la calificación de corto plazo de HR2 a HR3.

La revisión a la baja de las calificaciones de Grupo GICSA se basa en el deterioro observado en las principales métricas, como consecuencia del impacto generado por la pandemia COVID-19 en los resultados de la Empresa. En los últimos 12 meses al primer trimestre del 2021 (UDM al 1T21), el EBITDA alcanzó P$2,693 millones (m) (-21.7% vs.

P$3,439m en UDM al 1T20 y +14.6% vs. P$2,349m en el escenario base). El DSCR con caja se vio afectado conniveles de 2.4x (vs. 2.4x al 1T20 y vs. 3.6x en el escenario base), por un menor nivel de efectivo al esperado, cerrando en P$566m (-55.3% vs. P$1,266m en el escenario base). La Empresa llevó a cabo las renegociaciones de vencimientos de la deuda de la emisión GICSA 17, y del crédito de Paseo Interlomas; sin embargo, consideramos que afronta un riesgo de refinanciamiento material, con amortizaciones por P$329m para lo que resta de 2021, P$2,953m en 2022 y P$4,929m en 2023, lo cual presionará el servicio de la deuda en los próximos años. La generación de Flujo Libre de Efectivo (FLE) junto con los niveles de deuda esperados, arrojarían niveles promedio de DSCR y DSCR con caja de 0.8x y 1.1x en el período proyectado. Los principales supuestos y resultados son:

Desempeño Histórico / Comparativo vs. Proyecciones

 Menor generación de ingresos. Los ingresos totales en UDM al 1T21 fueron de P$4,223m (-24.2% vs. P$4,972m en el escenario base y -27.1% vs. P$5,796m UDM al 1T20), como consecuencia de los apoyos otorgados a los arrendatarios, y menores ventas de Cero5Cien. Finalmente, las restricciones en la movilidad derivadas de la contingencia sanitaria provocaron una reducción en el tránsito de personas, lo que redujo los ingresos por publicidad y estacionamientos.

 Generación de EBITDA y FLE. La Empresa cerró el 1T21 con un EBITDA UDM de P$2,693m (+14.6% vs. P$2,349m en el escenario base y -21.7% vs. P$3,439m en UDM al 1T20). El factor más relevante para compensar la contracción en ingresos fue la disminución en gastos generales, de 31.8%, principalmente a través de recortes de personal y en servicios de administración de inmuebles propios y de terceros. Por su parte, el FLE se vio beneficiado por estos mejores resultados operativos, alcanzando P$2,881m en el mismo periodo (+19.9% vs P$2,404m en el escenario base y +0.7%

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vs. P$2,862m UDM al 1T20), y por mejoras en capital de trabajo.

 Endeudamiento. Al 1T21, la deuda total alcanzó P$27,427m (-7.5% vs P$29,662m esperado en el escenario base y -7.8% vs. P$29,752m al 1T20), representando un Loan-To-Value (LTV) de 37.1% (-191pbs vs 39.0% en el escenario base y -312pbs vs.

40.2% en el 1T20). La Empresa llevó a cabo la reestructuración del crédito de Paseo Interlomas, así como de la emisión GICSA 17, disminuyendo así presiones al servicio de deuda en 2021. El nuevo vencimiento de esta deuda será en 2027 y 2023, respectivamente.

Expectativas para Periodos Futuros

 Venta de Activos no Estratégicos. Esperamos que la Empresa lleve a cabo la venta de activos no estratégicos y no generadores de ingresos, y con ello mejorar la estructura de capital de la Empresa.

 Generación de FLE. Esperamos que el FLE alcance niveles de P$3,983m en 2021, P$5,831m y P$6,531m en 2023 gracias a la recuperación de los ingresos por arrendamiento por un mayor factor de ocupación y estabilización del portafolio.

Asimismo, el FLE se vería beneficiado por la venta de unidades del proyecto Cero5Cien.

Factores adicionales considerados

 Refinanciamiento de Pasivos. En el 1T21, Gicsa reestructuró su emisión GICSA 17, moviendo la amortización de abril de 2021 a 2023 e incrementando el saldo pendiente a P$1,066m desde P$1,000m. Asimismo, se logró el refinanciamiento del crédito de Paseo Interlomas, con lo cual el vencimiento del crédito se mueve a 2027. Sin embargo, consideramos un riesgo de refinanciamiento material ya que la Empresa tiene vencimientos de P$329m para lo que resta de 2021, P$2,953m en 2022 y P$4,929m en 2023.

Factores que podrían subir la calificación

 Recuperación del portafolio En el caso de que se observe una recuperación más rápida de lo esperada en el portafolio en relación con el aforo y el factor de ocupación, la generación de FLE incrementaría. En caso de que esto genere DSCRs promedio o superiores a 1.5x para el periodo proyectado, la calificación podría verse impactada positivamente.

Factores que podrían bajar la calificación

 Nuevos cierres por contingencia. En el caso de que haya un rebrote en el número de casos de COVID-19, llevando a un nuevo cierre temporal de centros comerciales y/o oficinas, la Empresa podría otorgar beneficios a sus arrendatarios en el pago de las rentas, lo cual podría comprometer la generación de FLE, y podría derivar en una baja de la calificación crediticia.

 Menores ventas de inventarios. En el caso que la Empresa venda menos de lo esperado de Cero5Cien, teniendo como consecuencia un DSCR menor o igual a 0.7x de manera sostenida, la calificación podría verse impactada negativamente.

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Eventos Relevantes

Reestructura de la Emisión GICSA 17

El 25 de marzo de 2021, Grupo GICSA llevó a cabo una asamblea con sus tenedores, en la cual se aprobó la reestructura de la emisión GICSA 17. De acuerdo con los criterios de HR Ratings, no consideramos lo anterior como una reestructura forzada debido a que la Empresa mantenía recursos líquidos suficientes para hacer frente a dicha amortización, ello mediante P$566m en la caja, títulos disponibles del GICSA 19 por P$970m y P$500m en títulos de su emisión Class A-2 MXN Senior, para un monto total de P$2,036m (vs. P$1,000m de amortización del GICSA 17 más P$66m de intereses).

La Empresa buscó llevar a cabo esta reestructura para fortalecer su liquidez durante la pandemia. La Emisión tenía un saldo insoluto de P$1,000m y vencimiento bullet en abril 2021. La tasa originalmente acordada fue de TIIE + 285pbs, además de 25pbs por cada notch que disminuya la calificación crediticia con respecto a la calificación otorgada al momento de la emisión, con lo cual la tasa al momento de la reestructura es de TIIE + 335 pbs.

A partir del acuerdo de reestructura, el nuevo saldo es de P$1,066m, con una amortización inicial en abril 2021 por P$150m, 17 amortizaciones mensuales objetivo de P$50m (entre julio 2022 y noviembre 2023) y un pago final al vencimiento por P$66m.

La nueva tasa se mantiene como se acordó originalmente, es decir, TIIE 28 + 285pbs + 25pbs por cada notch que disminuya la calificación crediticia (TIIE 28 + 335pbs al momento de la reestructura), pero adicionalmente, se llevarán a cabo incrementos a la tasa de interés de 50pbs en abril 2021 y enero 2023, como incentivos para realizar amortizaciones anticipadas.

La Empresa podrá llevar a cabo amortizaciones anticipadas en cualquier momento sin penalización y, en cuanto a los covenants, se solicitó una dispensa temporal por 12 meses de la obligación de cumplimiento de la Razón de Cobertura de Intereses, en la cual no se permitía que la razón fuese menor de 2.0x (calculada como EBITDA de los UDM dividida entre el servicio de la deuda). Finalmente, Grupo Gicsa se compromete a no contraer deuda adicional, salvo las excepciones en las que se incluyen los créditos de Cero5Cien y Outlet Riviera Maya.

Inicio de proceso para explorar alternativas estratégicas

El 22 de junio de 2021, Gicsa anunció la contratación de Lazard como asesor financiero y al Bufete Robles Miaja S.C. y Cleary Gottlieb Steen & Hamilton como asesores legales para llevar a cabo el análisis, evaluación y desarrollo de alternativas estratégicas para atender su estructura de capital, incluyendo su endeudamiento, liquidez, próximos pagos de intereses y creación de valor, buscando así una revitalización financiera de la Empresa.

Resultado Observado vs. Proyectado

A partir de los resultados observados al cierre del 1T21, se llevó a cabo una comparación con las proyecciones realizadas por HR Ratings en la última revisión de calificación

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realizada el 9 de junio de 2020. En la siguiente tabla se puede observar el resultado de las principales métricas de análisis.

Durante los UDM al 1T21, GICSA reportó ingresos totales por P$4,223m (-24.2% vs.

P$5,569m proyectados en el escenario base), disminución causada por la estrategia de la Empresa para mantener el factor de ocupación y la cobranza, cediendo parcialmente en ingresos por concepto de arrendamientos a través de descuentos y condonaciones.

A partir de las negociaciones con arrendatarios, la Empresa ha logrado mantener un factor de ocupación de 85.5% (vs. 76.6% en el escenario base). La ocupación disminuyó principalmente por la salida de arrendatarios en sus inmuebles de oficinas, con caídas de 12.3% en el factor de ocupación en Torre E3, -9.2% en Capital Reforma y -5.3% en Paseo Arcos Bosques. Por otro lado, el segmento de venta de bienes reporta un total por los UDM al 1T21 de P$225m (-85.1% vs. P$1,513m proyectado en el escenario base), el cual obedece a retrasos en el desarrollo y entrega del proyecto Cero5Cien.

A pesar de la disminución generalizada en ingresos, la Empresa reportó una generación de EBITDA de P$2,693m durante los UDM al 1T21 (+14.6% vs. P$2,349m en el escenario base). Este incremento se debió a que la Empresa fue capaz de recortar el gasto operativo en un 30.2% en comparación con lo esperado en el escenario base, lo cual se logró a través de recortes de personal y con una mejor aplicación de procesos adicionales para optimizar gastos generales, entre los que destacan recortes de gastos en administración de inmuebles tanto propios como de terceros y con lo cual logró compensar la disminución en ingresos. A partir de lo anterior, Grupo GICSA reportó un margen EBITDA en los UDM al 1T21 de 63.8% (+2158pbs vs. 42.2% en el escenario base).

En términos de Flujo Libre de Efectivo (FLE), Grupo GICSA tuvo una variación favorable de 19.9% (P$2,881m UDM al 1T21 vs. P$2,404m en el escenario base). Esta mejora en flujo responde en primer lugar, al mejor desempeño en la generación de EBITDA mencionada previamente. En tanto, se tuvieron mayores requerimientos de capital de trabajo, con un flujo de -P$188m en los UDM al 1T21 (vs. P$238m en el escenario base), como consecuencia de retrasos en la cobranza que se tradujeron en un flujo de -P$796m (vs. -P$407m proyectado en el escenario base). En términos de inventarios, se tuvo un flujo de -P$426m, (vs. -P$180m en el escenario base), como consecuencia del retraso

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en las ventas del proyecto residencial Cero5Cien. Dichas variaciones negativas fueron parcialmente contrarrestadas por la cuenta de otros pasivos, la cual generó un flujo de P$1,041m (vs. P$230m proyectado en el escenario base), como consecuencia de un incremento en los cobros anticipados por la venta de unidades residenciales de Cero5Cien.

Al cierre del 1T21, Grupo GICSA reportó una deuda total de P$27,427m (-7.5% vs.

P$29,662m en el escenario base) y una deuda neta de P$26,211m (-5.8% vs.

P$27,836m proyectado en el escenario base). Como parte de la reestructura de la emisión GICSA 17, se limitó la adquisición de deuda adicional a la ya contratada. A partir de esta condición y junto con las amortizaciones derivadas del calendario de pagos al 1T21, la Empresa mantuvo su nivel de endeudamiento por debajo de lo esperado, derivando en un LTV de 37.1% (-191pbs vs. 39.0% en el escenario base). Asimismo, esperábamos durante 2020 un servicio de la deuda de P$1,027m en el escenario base mediante el diferimiento de P$970m de intereses; sin embargo, el pago total de intereses fue de P$1,966m (vs. P$1,447m en el escenario base), con lo cual el servicio de la deuda ascendió a P$2,145m, (+108.4% vs. el escenario base). Con ello, el DSCR en 2020 fue de 1.1x (vs. 2.0 esperado en el escenario base). Durante los UDM al 1T21, el DSCR fue de 1.7x, el DSCR con caja alcanzó niveles de 2.4x (vs. 1.3x y 3.6x en el escenario base), mientras que la métrica de años pago (Deuda Neta / FLE) ascendió a 9.1 años (vs. 11.6 años en el escenario base).

Análisis de Resultados

Ingresos totales

Durante los UDM al 1T21, Grupo GICSA generó ingresos totales por P$4,223m (-27.1%

vs. P$5,796m UDM al 1T20), lo cual responde a los beneficios y facilidades que la Empresa ha otorgado a sus arrendatarios en cuanto al pago de las rentas, que consistieron en descuentos por P$478m, y equivalentes a aproximadamente 11.3% de los ingresos totales y diferimientos en el pago de las mismas. Dichos beneficios están condicionados a no tener adeudos pendientes y/o a llevar a cabo renovaciones anticipadas de los contratos cercanos a su vencimiento, como estrategia para mantener su nivel de ocupación.

En términos operativos, la Empresa cuenta al 1T21 con un Área Bruta Rentable (ABR) de 965,359m²(+6.0% vs. 911,490m² al 1T20) por la apertura de Explanada Culiacán en el 3T20. La Empresa mantiene un factor de ocupación de 85.5% (-368pbs vs. 89.2% al cierre del 1T20), siendo Torre E3 el inmueble más afectado en el sector corporativo (- 1290pbs), seguido por Capital Reforma (-920pbs) y Paseo Arcos Bosques (-533pbs).

Esta disminución obedece principalmente a que algunos locatarios no han logrado resistir las presiones derivadas de la contingencia sanitaria, lo que ha provocado salidas forzadas de algunas propiedades comerciales. Adicionalmente, la renta promedio por metro cuadrado (m²) sufrió una reducción de 4.1% (P$374 al 1T21 vs. P$390 al 1T20).

La siguiente tabla muestra un resumen del portafolio al cierre del trimestre.

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Por otro lado, las restricciones de aforo, impuestas mayormente por gobiernos locales, redujeron el tránsito de personas en plazas y centros comerciales en aproximadamente 50%, lo cual derivó en una reducción de 36.4% en los ingresos provenientes de servicios, entre los que destacan la operación de estacionamientos y los ingresos por publicidad.

En cuanto a la venta de bienes, este rubro presentó una contracción UDM al 1T21 de 80.4% (P$225m UDM al 1T21 vs. P$1,225m UDM al 1T20), en línea con la caída en ventas del proyecto Cero5Cien, que al 1T21 cuenta con un avance de 45% y del cual se esperan mejoras graduales con los avances del desarrollo del proyecto. Está contracción es consecuencia de que durante el 3T19 Grupo Gicsa comenzó a reportar los ingresos por venta de unidades de Cero5Cien, y en ese trimestre se reconocieron los ingresos acumulados por todas las ventas del proyecto a esa fecha.

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EBITDA y margen EBITDA

En cuanto a los márgenes de operación, Grupo Gicsa tuvo un margen bruto de 90.6%

en los UDM al 1T21 (vs. 86.6%). El incremento en el margen se debió principalmente a una menor representatividad de las ventas de Cero5Cien sobre los ingresos totales, las cuales disminuyeron el margen bruto total. En cuanto al EBITDA, la Empresa generó en los UDM al 1T21 P$2,693m (-21.7% vs. P$3,439m en UDM al 1T20). La caída en los ingresos fue mitigada mediante la estrategia de la Empresa de recortes de costos y gastos, generando ahorros por P$826.6m en los UDM, una disminución a/a de 28.2% y, como consecuencia, el margen EBITDA reportó una expansión de 443pbs, alcanzando 63.8% (vs. 59.3% en UDM al 1T20). Los principales conceptos por los cuales se ha logrado observar un ahorro en gastos son Administración de Inmuebles Propios y Servicios Administrativos, los cuales en conjunto representan el 88.6% de los gastos y presentaron variaciones en los UDM 1T21 vs. 1T20 de -34.0% y -39.9%, respectivamente. Derivado de lo anterior, el margen EBITDA ascendió a 63.8% (-443pbs vs. 59.3% en UDM al 1T20).

Flujo Libre de Efectivo

En cuanto a la generación de FLE, GICSA generó en los UDM al 1T21 P$2,881m (+0.7%

vs. P$2,862m UDM al 1T20). A pesar de haber registrado un menor EBITDA a/a (-21.7%

vs. P$3,439m en UDM al 1T20), Grupo GICSA logró compensar a través de menores requerimientos de capital de trabajo. En primer lugar, las cuentas de otros pasivos registraron un flujo positivo por P$1,040m (vs. -P$1,612m en los UDM al 1T20), que en su mayoría consisten en pagos anticipados de clientes y depósitos en garantía, provenientes de la venta de unidades de Cero5Cien, el cual cuenta con un avance de obra de 45% al 1T21. En términos de cuentas por cobrar, se observó un flujo de -P$796m

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(vs. P$494m en los UDM al 1T20), como consecuencia de los apoyos brindados a los arrendatarios, derivados de las restricciones por la contingencia, además de los atrasos presentados en la cobranza. En línea con ello, los días cuentas por cobrar alcanzaron 112 días (vs. 50 días al 1T20). Por otro lado, durante los UDM al 1T21 se observa una salida en la cuenta de inventarios de -P$426m (vs. -P$142m UDM al 1T20), que corresponde principalmente al costo de los avances en el desarrollo del proyecto Cero5Cien, en conjunto con las menores ventas de unidades durante la pandemia.

Finalmente, en relación con los proveedores, la Empresa alcanzó un flujo de P$77m (vs.

-P$15m al 1T20), gracias a un mayor financiamiento por el desarrollo de los proyectos Cero5Cien, Grand Outlet Riviera Maya y Paseo Metepec.

Perfil de Deuda

Grupo GICSA cerró el 1T21 con una deuda total de P$27,427m (-7.8% vs. P$29,752m al 1T20), así como una deuda neta de P$26,211m (-3.5% vs. P$25,335m al 1T20). Esta disminución en el nivel de endeudamiento se debe principalmente a la cancelación de un Crédito Puente por P$2,250m, el cual se mantenía como efectivo restringido y estaba destinado al desarrollo de propiedades, desarrollos que se detuvieron como resultado de la pandemia. Es importante mencionar que Grupo Gicsa tiene como estrategia actual reducir el nivel de apalancamiento.

A continuación, se muestra una tabla resumen de la deuda de Grupo GICSA, en la que pueden observar los detalles de los créditos que se encuentran activos al momento.

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Del total de la deuda consolidada, la Empresa mantiene en pesos mexicanos (MXN) un total de P$20,845m, equivalente al 76.0% y el restante 24.0% en dólares americanos (USD), que equivalen a P$6,582m. En cuanto a los plazos, la deuda a corto plazo ascendió a P$2,778m, es decir, 10.1% de la deuda total, mientras que P$24,649m (89.9%) se encuentra en el largo plazo.

En cuanto a vencimientos, Grupo Gicsa deberá amortizar P$329m durante lo que resta de 2021. De la misma forma, las amortizaciones consideradas para 2022 y 2023 serían de P$2,953m y P$4,929m, respectivamente. En total, durante los próximos cinco años, la Empresa estaría amortizando un total de P$14,608m. En la siguiente gráfica se pueden observar los vencimientos de deuda de Grupo Gicsa para los siguientes cinco años, incluido el desglose entre intereses y principal.

Asimismo, Grupo GICSA mantiene coberturas a través de Swaps de tasa de interés, con lo cual, al cierre del 1T21 mantiene cubierto el equivalente a P$7,622m, que equivale 100% de su deuda en tasa variable en pesos (TIIE 28), el 52.8% de su deuda en tasa variable (LIBOR) en USD, equivalente a US$135m y 84.3% de la deuda en UDIs, los cuales cubren el rendimiento de los bonos en UDIs en 9.5%. Es importante mencionar que no se espera que la Empresa lleve a cabo la renovación de dichas coberturas. A continuación, se muestra un resumen de las coberturas que Grupo Gicsa mantiene al cierre del 1T21, así como los precios de ejercicio para los siguientes años.

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Análisis de Escenarios

En función de la metodología de HR Ratings, se llevaron a cabo las proyecciones para Grupo Gicsa considerando un escenario base y uno de estrés, en donde se proyecta la evolución de las principales métricas de análisis, con el principal objetivo de determinar la capacidad de la Empresa para hacer frente a sus obligaciones financieras en los siguientes años. En la siguiente tabla se pueden observar los resultados históricos y proyectados para los años de 2021 a 2023.

Ingresos Totales

En el escenario base, esperamos que los ingresos totales tengan una TMAC de 2020 a 2023 de 18.0%, con niveles de P$5,052m en 2021, P$6,415m en 2022 y P$7,390m en 2023. Este crecimiento en ingresos estaría dado principalmente por una recuperación en las ventas del proyecto Cero5Cien, con ventas por P$3,768m para el periodo proyectado.

Asimismo, esperamos un incremento en los ingresos por arrendamiento, gracias a una recuperación en los niveles de ocupación, la cual alcanzaría 91.1% en 2023 (+562pbs vs. 85.5% en el 1T21), por las renovaciones de contratos, así como por la estabilización de su portafolio (definido como inmuebles con más de un año de operación, o con un factor de ocupación mayor o igual a 80.0%). Los ingresos por rentas se verían beneficiados por un crecimiento en la renta por metro cuadrado, la cual tendría incrementos en línea con la inflación y se colocaría en P$415 por metro cuadrado en 2023 (vs. 374 al 1T21). Esperamos que el proyecto Grand Outlet Riviera Maya comience a generar ingresos en el 3T22, con lo cual el ABR del portafolio alcanzaría 1,023,372m²

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(+6.0% vs. 965,359m al 1T21) y alcanzaría una ocupación de 76.7% en 2023.

Finalmente, esperamos que el rubro de ingresos por servicios, mantenimiento y publicidad, se recuperen después de las afectaciones por el COVID-19, con una TMAC de 2020 a 2023 de 14.1%.

En el escenario de estrés esperamos una TMAC de 2020 a 2023 de 8.6% en los ingresos totales. Esperamos que persistan las afectaciones en el nivel de ocupación del portafolio, alcanzando un factor de ocupación de 81.4% en 2023 (-967pbs vs. 91.1% en el escenario base). A su vez, esperamos un menor dinamismo en la venta de unidades de Cero5Cien, las cuales generarían ingresos por P$1,831m (-57.5% vs. P$4,304m en el escenario base) para el periodo proyectado. Derivado de lo anterior, la diferencia acumulada en ingresos totales sería de 18.1%.

EBITDA y Margen EBITDA

Esperamos que el margen bruto se encuentre en promedio en 80.9% en el periodo 2020- 2023 (vs. 90.6% en los UDM al 1T21). Dicha disminución correspondería al incremento en las ventas de Cero5Cien, las cuales esperamos tengan un margen bruto de 20.0%.

En cuanto a la generación de EBITDA, esperamos un crecimiento en los gastos de operación después de los ahorros que se dieron durante la pandemia. Dichos gastos tendrían una TMAC de 15.9% para el periodo 2020-2023, y lo anterior, aunado a la recuperación de ingresos, conllevaría a una TMAC 2020-2023 de 9.8% en el EBITDA, con un margen promedio de 56.4% (vs. 63.8% en los UDM al 1T21). La disminución del margen correspondería al incremento en las ventas de Cero5Cien. Derivado de lo anterior, la generación de EBITDA alcanzaría P$3,026m en 2021, P$3,613m en 2022 y P$3,907m en 2023.

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En el escenario de estrés, esperamos que el margen bruto promedio se ubique en 86.1%

(vs. 80.9% en el escenario base), derivado de menores ventas del proyecto Cero5Cien, las cuales a su vez contarían con un margen bruto de 10.0%. A su vez, esperamos que los gastos de administración tengan una TMAC de 21.9% para el periodo proyectado (vs.

15.9% en el escenario base), lo cual derivaría en niveles de EBITDA de P$2,516m en 2021, P$2,690m en 2022 y P$2,738m en 2023, y una diferencia acumulada de 24.7%.

Flujo Libre de Efectivo

En cuanto a la generación de FLE, en el escenario base esperamos niveles de P$2,735m en 2021, P$4,230m en 2022 y P$5,795m en 2023, con una TMAC 2020-2023 de 33.3%.

Este crecimiento se daría principalmente por la recuperación de los resultados operativos, impulsados por las ventas de Cero5Cien. Para el periodo proyectado consideramos la venta de activos inmobiliarios no generadores de ingresos, que crearían un flujo por P$1,534m entre 2021 y 2023; los flujos generados por la venta de estos inmuebles se usarían para la amortización de deuda. En cuanto al capital de trabajo, esperamos que los días cuentas por cobrar se ubiquen en 94 días en 2021 (vs. 112 días al 1T21), ya que las cuentas por cobrar estarían aún impactadas por los efectos de la pandemia; posteriormente tendrían una mejora paulatina y cerrarían en niveles de 80 días en 2023. En cuanto a los inventarios, esperamos un decremento gradual de dicha cuenta en línea con las ventas correspondientes al proyecto Cero5Cien, con lo cual se generaría un flujo de P$2,227m para el periodo proyectado. Finalmente, esperamos un comportamiento estable en la cuenta de proveedores, en línea con los flujos correspondientes al desarrollo de Cero5Cien, así como el del Grand Outlet Riviera Maya, ya que los proveedores de Gicsa son de materiales para desarrollos.

En el escenario de estrés, esperamos niveles de P$1,725m en 2021, P$2,511m en 2022 y P$3,236m en 2023. Esperamos que se tenga un deterioro en la cobranza, lo cual

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derivaría en un nivel promedio de días cuentas por cobrar de 101 días para el periodo proyectado (vs. 87 días en el escenario base). En cuanto a los inventarios, también esperamos una disminución gradual en línea con la venta de Cero5Cien, generando un flujo total de P$624m para el periodo proyectado (vs. P$2,227m en el escenario base).

Finalmente, esperamos un menor financiamiento de proveedores. Derivado de lo anterior, la diferencia acumulada en FLE sería de 41.4%.

Perfil de Deuda

En términos de deuda, en el escenario base esperamos que Grupo GICSA alcance niveles de deuda de P$21,556m en 2023 (vs. P$27,427m en el 1T21), debido a la reestructura de la deuda, la cual cambiaría los vencimientos de la GICSA 17 y el crédito de Paseo Interlomas, con vencimientos en 2023 y 2027, respectivamente. Asimismo, esperamos que se lleven a cabo disposiciones adicionales por P$400m en 2021, P$2,000m en 2022, y P$1,300 en 2023 para hacer frente al servicio de la deuda.

Derivado de lo anterior, la deuda neta alcanzaría niveles de P$19,829m en 2023 (vs.

P$26,211m en el 1T21). Finalmente, esperamos que Grupo GICSA deje vencer las coberturas de TIIE 28, LIBOR y UDIS, las cuales cubrirían 46.9%, 35.8% y 89.5%

respectivamente en promedio en el periodo proyectado, con un precio de ejercicio promedio de 7.8%, 1.1% y 9.5% respectivamente. Dichos niveles de endeudamiento aunados a los niveles esperados de FLE conllevarían a niveles promedio de DSCR, DSCR con caja y años de pago de deuda neta a FLE de 0.8x, 1.1x y 6.1 años respectivamente (vs. 1.7x, 2.4x y 9.1 años al 1T21).

En el escenario de estrés esperamos un mayor nivel de endeudamiento, ya que Grupo Gicsa necesitaría llevar a cabo disposiciones adicionales de deuda por P$2,203m en

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2021, P$4,100m en 2022 y P$5,800m en 2023, para llevar a cabo los pagos obligatorios y poder operar. Como consecuencia, la deuda total alcanzaría P$28,378m en 2023 y, por una menor posición de caja, una deuda neta de P$27,431m (vs. P$21,556m y P$19,829m en el escenario base, respectivamente). Dicho endeudamiento, junto con una menor generación de FLE, llevaría a niveles promedio de DSCR, DSCR con caja y años de pago de deuda neta a FLE de 0.4x, 0.7x y 11.8 años (vs. 0.8x, 1.1x y 6.1 años en el escenario base).

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Anexo - Escenario Base

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Anexo - Escenario de Estrés

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HR Ratings Contactos Dirección

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Twitter: @HRRATINGS México: Guillermo González Camarena No. 1200, Piso 10, Colonia Centro de Ciudad Santa Fe, Del. Álvaro Obregón, C.P. 01210, Ciudad de México. Tel 52 (55) 1500 3130.

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Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a las instituciones calificadoras de valores.

Calificación anterior

GICSA LP: HR AA- con Perspectiva Estable GICSA CP: HR2

GICSA Programa LP: HR AA- con Perspectiva Estable GICSA 15: HR AA- con Perspectiva Estable GICSA 16U: HR AA- con Perspectiva Estable GICSA 17: HR AA- con Perspectiva Estable GICSA 18U: HR AA- con Perspectiva Estable GICSA 19: HR AA- con Perspectiva Estable

Fecha de última acción de calificación

GICSA LP: 9 de junio de 2020 GICSA CP: 9 de junio de 2020 GICSA Programa LP: 9 de junio de 2020 GICSA 15: 9 de junio de 2020

GICSA 16U: 9 de junio de 2020 GICSA 17: 9 de junio de 2020 GICSA 18U: 9 de junio de 2020 GICSA 19: 9 de junio de 2020 Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el

otorgamiento de la presente calificación. 1T16 – 1T21

Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por

terceras personas Información trimestral interna e información dictaminada por PwC.

Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por

HR Ratings (en su caso). N/A

HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y los posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)

N/A

HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores (CNBV), registrada ante la Securities and Exchange Commission (SEC) como una Nationally Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO) para los activos de finanzas públicas, corporativos e instituciones financieras, según lo descrito en la cláusula (v) de la Sección 3(a)(62)(A) de la U.S. Securities Exchange Act de 1934 y certificada como una Credit Rating Agency (CRA) por la European Securities and Markets Authority (ESMA).

La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación. En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del mantenimiento de una calificación, (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro Comité de Análisis y (iv) las escalas de calificación y sus definiciones.

Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de activos, o relativas al desempeño de las labores encaminadas al cumplimiento del objeto social, por parte de sociedades emisoras y demás entidades o sectores, y se basan exclusivamente en las características de la entidad, emisión y/u operación, con independencia de cualquier actividad de negocio entre HR Ratings y la entidad o emisora. Las calificaciones y/u opiniones otorgadas se emiten en nombre de HR Ratings y no de su personal directivo o técnico y no constituyen recomendaciones para comprar, vender o mantener algún instrumento, ni para llevar a cabo algún tipo de negocio, inversión u operación, y pueden estar sujetas a actualizaciones en cualquier momento, de conformidad con las metodologías de calificación de HR Ratings, en términos de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del mercado de valores”.

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La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por la propia institución calificadora:

Evaluación de Riesgo Crediticio de Deuda Corporativa, Mayo 2014

Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar https://www.hrratings.com/es/methodology

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Twitter: @HRRATINGS calificadora www.hrratings.com, donde se pueden consultar documentos como el Código de Conducta, las metodologías o criterios de calificación y las calificaciones vigentes.

Las calificaciones y/u opiniones que emite HR Ratings consideran un análisis de la calidad crediticia relativa de una entidad, emisora y/o emisión, por lo que no necesariamente reflejan una probabilidad estadística de incumplimiento de pago, entendiéndose como tal, la imposibilidad o falta de voluntad de una entidad o emisora para cumplir con sus obligaciones contractuales de pago, con lo cual los acreedores y/o tenedores se ven forzados a tomar medidas para recuperar su inversión, incluso, a reestructurar la deuda debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base. Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores generalmente varían desde US$1,000 a US$1,000,000 (o el equivalente en otra moneda) por emisión. En algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre US$5,000 y US$2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).