El crecimiento del PIB real de Japón fue muy firme en el primer trimestre de 2004, siendo las exportaciones (sobre todo a los países de Asia) y la inversión fija empresarial las principales fuer- zas impulsoras, aunque el repunte del consumo privado también ha contribuido a esta situación, a medida que la confianza de los consumidores mejoró con una recuperación cada vez más sos- tenida y un afianzamiento del mercado de tra- bajo. En cambio, el crecimiento en el segundo trimestre fue menor de lo esperado debido, en gran parte, a una acusada caída de la acumula- ción de existencias y a un descenso mayor de lo previsto de la inversión pública. La expansión de la inversión fija privada también fue más tibia de lo previsto basándose en otros indicadores, al tiempo que el crecimiento del consumo privado fue más moderado de lo previsto tras el repunte de los dos trimestres anteriores. No obstante, los indicadores anticipados más recientes apuntan en general a que la demanda interna privada subyacente y la demanda externa siguen siendo vigorosas, los beneficios continúan aumentando firmemente y las encuestas a los hogares indican un crecimiento constante de la demanda de los consumidores. En estas circunstancias, se man- tiene la perspectiva de una expansión sostenida de base amplia y, en la actualidad, se prevé una aceleración del crecimiento del PIB, que se si- tuará en el 4,4% en 2004, más de un punto por- centual por encima de lo previsto en la edición de abril de 2004 de Perspectivas de la economía
mundial, y que descenderá hasta el 2,3% —cifra
todavía superior al nivel potencial— en 2005. Sin embargo, la desaceleración ha puesto de
manifiesto riesgos de corrección a la baja a corto plazo, sobre todo los que tienen su origen en el alza de los precios del petróleo, una desacele- ración del crecimiento de las exportaciones debida, por ejemplo, a un aterrizaje brusco de la economía china, a tasas de interés a largo plazo más elevadas en Estados Unidos o a una nueva apreciación del yen.
Para después de 2005, las perspectivas se apo- yan en un avance sostenido en la reducción de los factores de vulnerabilidad financiera en los sectores empresarial y bancario (gráfico 1.13). Concretamente, el incremento de la rentabili- dad —como consecuencia de un aumento en el producto de las ventas, la reestructuración de los costos (por ejemplo, reducción de los costos de contratación) y el bajo nivel de las tasas de interés— ha permitido que las empresas incre- menten el gasto de capital y, al mismo tiempo, reduzcan el apalancamiento de sus balances —la razón deuda-capital de las empresas no financie- ras (medida en valor contable) ha alcanzado, en promedio, los niveles registrados por última vez a principios de la década de 1960— y la razón deuda-ingresos (servicio de la deuda como por- centaje de los beneficios y la depreciación). Además, como se refleja en la mejora de la cali- ficación de algunos bancos, la salud del sector bancario ha mejorado en esta reactivación: se ha reducido la constitución de reservas para préstamos incobrables y también la proporción que representa la cartera vencida. Sin embargo, al proceso de ajuste aún le falta camino por re- correr y persisten los factores de vulnerabilidad. • Los niveles de deuda del sector empresarial en
términos de las ventas siguen siendo elevados y el rendimiento global de los activos continúa bajo con respecto a los niveles históricos. Las empresas del sector manufacturero han redu- cido la razón deuda-ventas a niveles muy seme- jantes a los observados en la primera mitad de la década de 1980, pero los coeficientes de en- deudamiento de las empresas no manufacture- ras siguen siendo más altos. El coeficiente de rendimiento de los activos se ha recuperado lentamente debido, en parte, a activos impro- ductivos que no generan ventas ni, por lo tanto,
beneficios. La reestructuración empresarial, incluido el cierre de empresas con pocas posi- bilidades de resultar rentables, se facilitaría mediante un refuerzo del sistema bancario, de modo que los bancos puedan absorber más fácilmente las pérdidas sufridas en sus operaciones con prestatarios poco solventes. • Los avances en el saneamiento financiero del
sistema bancario han sido desiguales, en el sentido de que los bancos más grandes han avanzado más que los bancos regionales, que aún tienen que hacer frente a un volumen sus- tancial de préstamos en mora. En general, la rentabilidad de los bancos sigue siendo baja y se requiere una mejora de la calidad del capi- tal, lo que podría dificultar la reforma de la concesión de préstamos precisamente cuando las necesidades de financiamiento externo de las empresas no financieras van en aumento como consecuencia de la expansión sostenida. Con la reducción gradual de la atonía econó- mica en el último año, han disminuido las presio- nes deflacionarias. La caída del IPC básico (que excluye los alimentos frescos) en los últimos doce meses se redujo al 0,2% en julio, como resultado de la disminución de la brecha de producción y de factores transitorios como los precios del pe- tróleo; sin incluir los factores transitorios, el IPC básico está descendiendo aproximadamente el 0,3%. El deflactor del PIB sigue descendiendo más rápidamente que el IPC, lo que refleja la composición diferente de los dos índices (el de- flactor del PIB asigna una mayor ponderación a los bienes eléctricos cuyos precios generalmente han bajado más acusadamente que los de otras categorías a la vez que ha aumentado su partici- pación en la demanda real) y las diferencias metodológicas (en esta constelación especial del comportamiento de los precios y la demanda, los cambios en el IPC —índice de Laspeyres— tienen sesgo ascendente y en el deflactor del PIB —ín- dice de Paasch— sesgo descendente). De cara al futuro, las presiones deflacionarias probablemente tenderán a seguir disminuyendo a medida que desciende la atonía de la economía y, según las proyecciones, la deflación del IPC a doce meses bajará gradualmente hasta cerca de cero en 2005.
JAPÓN: ¿ESTÁ LLEGANDO A SU PUNTO FINAL LA DEFLACIÓN?
-3 -2 -1 0 1 2 120 140 160 180 200 220 240 260 -50 -40 -30 -20 -10 0 10 -4 -2 0 2 4 6 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4
Gráfico 1.13. Japón: ¿Fin de la deflación? (Variación porcentual frente al año anterior)
Han disminuido las presiones deflacionarias, debido en parte a una reducción de la atonía económica. Ante el probable aumento sostenido de la expansión, basado en constantes avances en la reducción de las vulnerabilidades financieras, las perspectivas de una disminución de las expectativas de deflación parecen mejores que las de otras reactivaciones recientes tras el estallido de la burbuja.
IPC básico Deflactor del PIB
Índice de precios de bienes empresariales nacionales
Recesión 2001/02
Expectativa de precios y utilidades mensuales
Variación de los precios durante recesiones y reactivaciones
Tankan (LE): Variación prevista en el precio del producto (escala izquierda) t = 0 - 4 - 2 + 2 + 4 + 6 + 8 1 Recesión 1997/98 Recesión 1992/93 Utilidades mensuales (escala derecha) 1 2 3 4 5 0 40 80 120 160 Rentabilidad empresarial y apalancamiento del ingreso (porcentaje: promedio móvil de 4 trimestres)
Indicadores de la deuda empresarial (porcentaje: promedio móvil de 4 trimestres) Relación entre costos de interés y utilidades (escala derecha) Utilidades empresariales (escala izquierda) Relación deuda-ventas Relación deuda-capital 2 3
Evolución de los precios
1991 92 93 94 95 96 97 98 99 2000 01 02 03 04: T2
1991 94 97 2000 03 04: T2
Fuentes: Haver Analytics; Banco de Japón, y Ministerio de Finanzas.
Con base en el índice de precios de los bienes empresariales nacionales. Trimestres antes y después del punto más bajo del producto.
Relación entre utilidades de las empresas y ventas. Capital al valor en libros.
1 2 3 1991 94 97 2000 03 04: T2 1991 94 97 2000 03 04: T2
En vista de que han mejorado significativa- mente las perspectivas de que concluya la defla- ción, aunque tal resultado dista mucho de estar garantizado, la orientación de la política mone- taria actual resulta adecuada y se deberá mante- ner hasta que la inflación se afiance a un nivel positivo. Si los mercados financieros se llegasen a inquietar por la posibilidad de que la polí- tica de expansión cuantitativa termine antes de tiempo, el Banco de Japón podría elevar la meta de la cuenta corriente a fin de emitir señales de su resolución de mantener el marco hasta que la deflación haya quedado controlada de manera decisiva. Para el futuro, a medida que se aproxima el inicio de la inflación, las mejoras realizadas a la estrategia de comunicación del Banco de Japón podrían ser útiles para centrar la aten- ción en las expectativas de inflación, incluso mediante la fijación de una meta de inflación a mediano plazo que sea adecuadamente positiva y mediante la mayor difusión de los puntos de vista del Banco de Japón sobre la política monetaria y las perspectivas de inflación.
Ante la mejora de las perspectivas económicas, las autoridades ahora enfrentan la abrumadora tarea de abordar la difícil situación fiscal. La deuda pública bruta se encontraba a un nivel equivalente al 166% del PIB a finales de 2003 —el más alto de las economías avanzadas por un amplio margen, aunque la deuda neta, si bien mantiene una tendencia al alza, equivalía al 80% del PIB al cierre de 2003— y el déficit estructu- ral (incluida la seguridad social pero sin incluir el respaldo a los bancos) representaba el 6!/2% del PIB en el ejercicio 2003. Ante ese panorama, el gobierno se ha fijado el objetivo de alcanzar un superávit primario (excluida la seguridad social) a comienzos de la década de 2010, que deberá lograrse en parte mediante la austeridad del gasto en los ejercicios de 2004 y 2005, pero aún no se han definido medidas adicionales para alcanzarlo. A la luz del entorno económico favorable, sería aconsejable generar ahorros con respecto al presupuesto en el ejercicio 2004. Las opciones de consolidación incluyen más recortes en gastos de capital, ampliación de la base del impuesto sobre la renta de las personas físicas y,
a mediano plazo, aumento de los impuestos al consumo.
Dado que el envejecimiento de la población presenta cada vez más desafíos a mediano plazo, como se plantea en el capítulo III, fue una me- dida acertada adoptar la reforma reciente al sistema público de pensiones. No obstante, la reforma depende mucho de los aumentos a las tasas de aportación que quizás incidan adversa- mente sobre el crecimiento económico y hace más profunda la desigualdad intergeneracional ya que las generaciones más jóvenes tendrán que soportar la mayor parte de la carga impuesta por la reforma. Para el futuro, quizá se requiera un aumento adicional en la edad de jubilación para asegurar la viabilidad financiera del sistema pú- blico de pensiones —lo que muy probablemente incrementaría el crecimiento— así como refor- mas de los sistemas de salud y de atención médica a largo plazo con el fin de contener el rápido aumento de los costos. Además del ajuste fiscal, la intensificación de las reformas estructurales también podría mejorar la situación fiscal de Japón al elevar el crecimiento potencial de la producción. Las prioridades son la reforma de las empresas públicas, el fortalecimiento de la política de competencia y la flexibilización del mercado laboral, incluido el aumento de las posibilidades de trasladar las pensiones.