LA CUESTIÓN
III. LA SUSTITUCIÓN ENTRE LOS DISTINTOS TIPOS
DE AHORRO
El análisis de la sustitución en- tre los distintos tipos de ahorro ha sido objeto de un intenso debate desde que en 1974 Robert Barro publicase su influyente artículo re- lativo a si los consumidores inter- pretaban la deuda pública como riqueza neta o, por el contrario, si reconocían que no constituía un activo en la medida en que eran capaces de rasgar el velo público (véase Barro, 1974). Es decir, de forma agregada, la riqueza de las familias no aumenta aunque au- mente el stockde deuda pública que poseen. Si ello es así, y los consumidores son capaces de in- terpretar que un déficit público presente exigirá mayores cargas impositivas futuras, déficit e im- puestos serán equivalentes, y sus efectos sobre la demanda agre-
0,05
-0,03 0,02
-0,01 0,00
-0,02 0,04
0,01 0,03
TAHPRIV TAHAAPP 0,32
0,16 0,26
0,20 0,22
0,18 0,30
0,24 0,28
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1973
1972
1971
1970
GRÁFICO 2
AHORRO PÚBLICO Y PRIVADO
Tasa de ahorro privado (TAHPRIV): escala derecha.
Tasa de ahorro público (TAHAAPP): escala izquierda.
gada serán neutros. Éste es el co- nocido principio de la denomina- da «equivalencia ricardiana». Un corolario inmediato es que aho- rro público y ahorro privado son sustitutivos.
En efecto, en un mundo de perfecta racionalidad y transpa- rencia, se puede pensar que el sec- tor público goza de una existen- cia más virtual que efectiva, dado que quienes al final son propieta- rios de sus activos, o responsables últimos de sus pasivos, son las fa- milias. En este sentido, si el sector público ahorra, acumula activos que, al final, revertirán en las fa- milias. Por el contrario, si el sector público desahorra, desacumula ac- tivos, con lo que, implícitamente, las familias, poseedoras últimas del sector público, globalmente serán menos ricas. De esta forma, ahorro público y privado pueden resultar sustitutivos.
En el caso de la economía es- pañola, en Raymond y González- Páramo (1987) se ofrece uno de los primeros trabajos encamina- dos a contrastar la equivalencia ri- cardiana. Posteriormente, varios artículos se han ocupado de este tema, entre los que cabría desta- car Argimón (1996), Marchante (1993), Fuster (1993) y, última- mente, Ramajo (2002), que ofre- ce evidencia empírica, así como una actualizada y completa bi- bliografía sobre el particular.
Otro extremo, íntimamente li- gado al precedente, es el relativo a la sustitución entre el ahorro de las familias y el de las empresas, tal como Denison (1955, 1958) su- brayara hace casi cincuenta años.
Si las familias y los mercados son suficientemente racionales y trans- parentes para reconocer como propio el ahorro del sector públi- co, con mayor razón serán capaces
también de reconocer como pro- pio el ahorro de las empresas que poseen. Pueden poseer directa- mente empresas o pueden tener en ellas una participación accio- narial minoritaria. En este segun- do caso, la cotización de los acti- vos de la empresa en el mercado podría ser el mecanismo a través del cual las empresas que más ac- tivos acumulan trasladan su ri- queza al comportamiento familiar.
Es decir, un posible mecanismo de transmisión podría ser que las em- presas que más se capitalizan ob- tienen mayor revalorización de sus activos en el mercado, con lo que los poseedores últimos de estos activos ven aumentar su riqueza, y este aumento de riqueza condi- ciona sus decisiones de consumir y de ahorrar. Similar razonamien- to sería aplicable en sentido con- trario, lo que implica la sustitución entre el ahorro de las empresas y el de las familias.
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0,06 0,12
0,08 0,16
0,10 0,14
2001
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1999
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TAHFAM TAHEMP
GRÁFICO 3
AHORRO DE LAS FAMILIAS Y AHORRO DE LAS EMPRESAS
Tasa de ahorro de las familias: TAHFAM. Tasa de ahorro de las empresas TAHEMP.
Algunos de los trabajos pre- viamente citados sobre la eviden- cia acerca de la hipótesis de equi- valencia ricardiana se ocupan también del tema relativo a la sus- titución entre los ahorros empre- sarial y público. Éste es el caso de Argimón (1996). Puede consul- tarse también Raymond (1996).
De la revisión de esta literatu- ra, se desprenden, grosso modo, dos conclusiones:
— La primera es que, efectiva- mente, ahorro del sector público y ahorro del sector privado no son independientes. Y tampoco son in- dependientes el ahorro de las fa- milias y el ahorro de las empresas.
— La segunda es que muy po- cos trabajos hallan evidencia de una sustitución perfecta entre los distintos tipos de ahorro. Un euro adicional de ahorro de las em- presas no equivale exactamente a un euro de disminución del aho- rro de las familias, y un euro adi- cional de ahorro del sector públi- co no equivale a una disminución de un euro en el ahorro del sec- tor privado. Entre otras razones, si ello fuese así, como en la litera- tura se ha señalado, el desahorro público no tendría efectos sobre los tipos reales de interés, cuando la evidencia hallada apunta en sentido contrario.
En este artículo, con objeto de ofrecer un producto autoconteni- do, en el cuadro n.º 1 se ofrece el resultado de unas estimaciones obtenidas atendiendo a la infor- mación empleada. De entrada, cabe señalar que, a la luz del grá- fico 1, no sorprende que se halle evidencia a favor de la sustitución entre ahorro público y privado (la evolución de la tasa de ahorro pri- vado corresponde casi exacta- mente a la evolución de la tasa de ahorro público, pero con el signo cambiado, sobre todo a partir de
1995), y tampoco sorprende que se halle evidencia de sustitución entre el ahorro de las familias y el de las empresas.
A nivel más formal, en el cua- dro n.º 1, la primera ecuación tra- ta de explicar la tasa de ahorro de las familias en función de la tasa de crecimiento del PIB a precios constantes (CPIBPC) desfasada en un período, la tasa de ahorro de las empresas y la tasa de ahorro del sector público. El crecimiento
de la economía, según el modelo de ciclo vital, tal como posterior- mente se razona, es el principal determinante del ahorro. El moti- vo de que la variable aparezca des- fasada en un período obedece fundamentalmente a razones de significatividad estadística, así como al hecho de que al operar en estos términos se evita el po- tencial problema de simultanei- dad. Las restantes variables son los otros dos tipos de ahorro en- tre los que cabe esperar que ope-
CUADRO N.º 1
LA SUSTITUCIÓN ENTRE LOS DISTINTOS TIPOS DE AHORRO
Ahorro de las familias:
TAHFAM= β0+ β1· CPIBPC-1+ β2· TAHEMP+ β3· TAHAAPP+ u [1]
Ahorro de las empresas:
TAHEMP= α0+ α1· CPIBPC-1+ α2· TAHEMP+ α3· TAHAAPP+ v [2]
Ahorro privado:
TAHPRIV= (β0+ α0) + (β1+ α1)· CPIBPC-1+ (β2+ α2)· TAHPRIV+ + (β3+ α3) · TAHAAPP+ (u + v) [3]
Sistema de ecuaciones a estimar:
TAHFAM= β0+ β1· CPIBPC-1+ β2· TAHEMP+ β3· TAHAAPP+ u [1]
TAHPRIV= φ0+ φ1· CPIBPC-1+ φ2· TAHAAPP+ ξ [4]
Resultados de la estimación:
Sistema: FAMPRIV1 Método estimación: SURE Muestra: 1973-2001 Observaciones incluidas: 30 Total observaciones sistema: 58
Coeficiente Error estandár Estadísticos t- Prob.
C(1) ... 0,199695 0,013163 15,171050 0,0000 C(2) ... 0,296139 0,078006 3,796373 0,0004 C(3) ... -0,988608 0,161025 -6,139468 0,0000 C(4) ... -0,864589 0,075023 -11,524350 0,0000 C(5) ... 0,820765 0,060405 13,587620 0,0000 C(6) ... 0,217937 0,009368 23,264060 0,0000 C(7) ... 0,325648 0,090797 3,586540 0,0008 C(8) ... -1,082214 0,178990 -6,046236 0,0000 C(9) ... 0,810796 0,069093 11,734890 0,0000
Ecuación: TAHFAM= C(1) + C(2)*CPIBPC(-1) + C(3)*TAHAAPP+ C(4)*TAHEMP+ [AR(1) = C(5)]
Observaciones: 29
R-cuadrado 0,877960 Media var. dependiente 0,100939
R-cuadrado ajustado 0,857620 Desv. estánd. var.depend. 0,021857 Error estándar regresión 0,008247 Suma cuadrados residuos 0,001632 Durbin-Watsont 2,561335
Ecuación: TAHPRIV= C(6) + C(7)*CPIBPC(-1) + C(8)*TAHAAPP+ [AR(1) = C(9)]
Observaciones: 29
R-cuadrado 0,910834 Media var. dependiente 0,236533
R cuadrado ajustado 0,900135 Desv. estánd. var depend. 0,027535 Error estándar regresión 0,008701 Suma cuadrado residuos 0,001893
Durbin-Watson 2,452388
ren efectos sustitución. Para el ahorro de las empresas, tal como la segunda ecuación detalla, se si- gue exactamente la misma espe- cificación. La suma del ahorro de las empresas y de las familias de- fine el ahorro privado (ecuación [3]). Después de operar, este aho- rro del sector privado puede ex- presarse como en [4]. Se trata de una forma reducida en la que la tasa privada de ahorro depende del crecimiento del PIBy de la tasa de ahorro público. Esta ecuación
[4] puede estimarse conjunta- mente con una de las dos prece- dentes por un método de estima- ción conjunto. El método de las ecuaciones aparentemente no re- lacionadas (método SURE) ha sido el empleado. En nuestro caso, se ha optado por presentar los re- sultados de la estimación de la ecuación de ahorro familiar y de ahorro privado. Después de probar algunas alternativas, la ecuación estática con perturbaciones que siguen un patrón autorregresivo
de primer orden ha sido la opción elegida. Alternativamente, y dado que el coeficiente autorregresivo estimado es muy elevado, se ha optado por reestimar el mismo modelo, pero tomando primeras diferencias, lo que es equivalente a suponer un coeficiente autorre- gresivo unitario, sin que cualitati- vamente las conclusiones cam- bien.
Sin pretender que las ecuacio- nes estimadas ofrezcan una mo- delización completa de los deter- minantes del ahorro, permiten ilustrar dos extremos significati- vos:
— El primero es que la tasa de ahorro, en consonancia con el mo- delo de ciclo vital, positivamente depende de la tasa de crecimien- to de la economía. En igualdad de condiciones, cuanto mayor es la tasa de crecimiento, más elevada cabe esperar que sea la tasa de ahorro. De esta forma, crecimien- to y ahorro pueden ser dos pro- cesos que tiendan a autoalimen- tarse. Por contra, en economías con lento crecimiento es más fre- cuente observar tasas de ahorro también bajas.
— El segundo es el relativo a los claros efectos sustitución que aparecen entre las distintas for- mas de ahorro. En particular, se estima sustitución casi perfecta entre ahorro privado y ahorro pú- blico, y entre ahorro de las fami- lias y ahorro de las empresas. De hecho, el efecto sustitución esti- mado entre ahorro privado y pú- blico es prácticamente unitario, independientemente de que el modelo se estime en niveles o en incrementos. Por lo que respecta a la sustitución entre ahorro de las familias y de las empresas, en am- bos casos el coeficiente estimado se halla en el entorno de 0,85.
Atendiendo a la evidencia acu- mulada en los diversos estudios
CUADRO N.º 1 (continuación)
LA SUSTITUCIÓN ENTRE LOS DISTINTOS TIPOS DE AHORRO
Significado de las variables:
TAHFAM: Tasa de ahorro de las familias en relación con el PIB
CPIBPC-1: Crecimiento del PIBa precios constantes del período anterior TAHEMP: Tasa de ahorro de las empresas en relación con el PIB
TAHAAPP: Tasa de ahorro del sector administraciones públicas en relación con el PIB TAHPRIV: Tasa de ahorro del sector privado en relación con el PIB
Coeficientes estructurales: αi, βi. En las ecuaciones estimadas los coeficientes «están re- presentados por C(1) hasta C(4)
Coeficientes reducidos φi. En las ecuaciones estimadas los coeficientes reducidos están re- presentados por C(6) hasta C(8)
Similares conclusiones cualitativas se derivan cuando el sistema se estima en primeras di- ferencias. En este caso, los resultados obtenidos son los siguientes:
Sistema: FAMPRIV2 Método de estimación: SURE Muestra: 1973-2001 Observaciones incluídas: 29 Total observaciones sistema: 58
Coeficiente Error estandár Esadísticos t- Prob.
C(1) ... 0,276051 0,081132 3,402495 0,0013 C(2) ... -0,855999 0,176919 -4,838361 0,0000 C(3) ... -0,840043 0,081179 -10,348070 0,0000 C(4) ... 0,308337 0,095316 3,234877 0,0021 C(5) ... -0,964819 0,201619 -4,785367 0,0000
Ecuación: D(TAHFAM) = C(1)*D(CPIBPC(-1)) + C(2)*D(TAHAAPP) +C(3)*D(TAHEMP) Observaciones: 29
R-cuadrado 0,123593 Media var dependiente -0,002585
R-cuadrado ajustado 0,056177 Desv. estánd. var. depend. 0,009348 Error estándar regresión 0,009081 Suma cuadrados residuos 0,002144
Durbin-Watson 2,297478
Equation: D(TAHPRIV) = C(4)*D(CPIBPC(-1)) + C(5)*D(TAHAAPP) Observaciones: 29
R-cuadrado 0,456312 Media var. dependiente -0,003163
R-cuadrado ajustado 0,436176 Desv. estánd. var. depend. 0,012931 Error estándar regresión 0,009710 Suma cuadrado residuos 0,002546
Durbin-Watson 2,217702
Coeficientes estructurales βirepresentados por C(1) hasta C(3). Coeficientes estructura- les φirepresentados por C(4) y por C(5)
publicados para el caso de la eco- nomía española, en general se ha hallado evidencia de sustitución parcial entre los distintos tipos de ahorro. Éste es el resultado que a priori parece también esperable y razonable. Las especiales caracte- rísticas de la muestra disponible, así como la simplicidad del mo- delo, podrían contribuir a explicar los resultados en este caso halla- dos con respecto a la sustitución prácticamente unitaria entre aho- rro público y privado. En cualquier caso, fuera de toda duda razona- ble, claros efectos sustitución se detectan entre los tres tipos de ahorro, de suerte que analizar ais- ladamente el ahorro de uno de los tres agentes institucionales, sin contemplar sus potenciales efec- tos inducidos sobre el resto, pue- de conducir a obtener resultados erróneos. En otros términos, no cabe esperar que un aumento del ahorro del sector público deje in- variable al ahorro del sector pri- vado, ni que el ahorro de las fa- milias pueda abordarse de forma separada al ahorro de las empre- sas.
IV. EL AHORRO DE LAS